Марсіанин оцінює велику інфляцію 1970-х років

Цього тижня на конференції Федерального резерву в Джексон-Хоулі вся увага була зосереджена на інфляції. Голова компанії Джером Пауелл, здавалося, сколихнув ринки, коли його коментарі щодо обмежених грошей збіглися з падінням індексу Dow Industrials на 1000 пунктів.

Інфляція приблизно в 8.5 відсотка зараз є найвищою в Сполучених Штатах за останні 40 років — з моменту останнього спалаху Великої інфляції 1970-х і 1980-х років. Це було тоді, коли інфляція регулярно становила 8.5 відсотка, коли вона не досягала двозначних цифр, у тому числі в 1974 році та протягом трьох років поспіль, 1979-81.

Сьогодні ми чуємо, що керівники центральних банків засвоїли урок 1970-х років — про те, як центральний банк визначив, як не повторювати помилок епохи Великої інфляції та швидко вирішити проблему сьогодні. Складність цієї точки зору полягає в її передумові: Федеральна резервна система певною мірою була відповідальною за інфляцію, яка набула великого значення приблизно в 1973 році. Думка про те, що Федеральна резервна система контролює рівень цін, виглядає дивною.

Перша проблема, досить непереборна, полягає в тому, що передбачається, що Федеральна резервна система визначає пропозицію грошей. Фішер Блек досить остаточно спростовано цей аргумент у розпал моменту на початку 1970-х років (показуючи, що економіка, а не якийсь центральний банк створює гроші), але ознаки є всюди. Одного лише ринку євродоларів достатньо, щоб знищити будь-яку здатність Федерального резерву контролювати грошові обсяги чи відсоткові ставки чи щось подібне в Сполучених Штатах.

Більша проблема стосується інтелектуальної цікавості. Великий Роберт Л. Бартлі, редактор журналу Wall Street Journal Редакційна сторінка того часу любила подолати плутанину, припускаючи Людину з Марса. Що б марсіанин, повний аутсайдер, неінфікований загальноприйнятою думкою, сказав про те, що змінилося в монетарній сфері в 1970-х роках?

Безперечно, відповідь буде така: світ змінив монетарний режим. До 1971-73 років (коли відбувся перехід) у світі були фіксовані обмінні курси, коли долар можна було обміняти на золото в різних глобальних монетарних органах за встановленою історичною ціною 35 доларів за унцію.

Після перемикання 1971-73 років усі основні валюти були в плаваючому режимі, а золото втратило свою офіційну роль. Інфляція, яка почалася в той час, коли ці події йшли швидкими темпами, досягла безпрецедентних висот у мирний час. Валютні ринки, заточені під час фіксації, просякнуті величезними сумами світового капіталу, що зростають на 10-12 відсотків на рік у загальному валютному обороті. Долар впав, як і фунт, оскільки в процесі були виявлені острівці стабільності та сили, включаючи німецьку марку та японську ієну.

Постачальники товарів і послуг переглянули валютні питання і сказали тримати. Постачальники не розлучаються з реальними речами за гроші, які зараз не визначені, проти іноземних альтернатив, не кажучи вже про золото. Продавці товарів вимагали більше готівки, оскільки тепер вартість грошей була невизначеною. Настала інфляція споживчих цін.

Ні нафтового шоку, ні неправильного управління Федеральною резервною системою, ні спіралі зростання заробітної плати, ні нехтування підвищенням податків, щоб охолодити економіку — жодного з цих бойових аргументів про причини Великої інфляції. Ви робите епічний перехід у монетарний режим — зокрема, від класичних механізмів — і ринки вирішать зберігати гроші лише з дисконтом, принаймні до тих пір, поки новий порядок не підтвердить свою цінність.

Це сталося у 1980-х роках, коли зниження податкових ставок, що вплинуло насамперед на доходи класу інвесторів, підвищило норму прибутку деномінованих у доларах активів. Бум — гроші вилилися з валютних хеджів у реальні інвестиції, а інфляція зросла та втекла. Перехід склав близько 10 трильйонів доларів у поточних доларах (без друкарських помилок) у фінансові активи, вразливі до долара.

Федеральна резервна система за допомогою своїх експертів-уболівальників взяла на себе заслугу в безцеремонному постійному зниженні інфляції, яке почалося не через два роки після президентства Рональда Рейгана. Як я нещодавно писав у своєму книга в цю епоху, Виникнення Артура Лаффера: основи економіки пропозиції в Чикаго та Вашингтоні, 1966-1976, «Якщо Фішер Блек мав рацію, Пол Волкер не мав жодного відношення до історії».

Чому сьогодні відновлення? У 2010-х роках, коли Джанет Єллен була міністром фінансів, вона фактично націлювалася на стабільну ціну на золото, а потім Дональд Трамп як кандидат і президент публічно лестив золотому стандарту. Криптовалюта була на підйомі. Існувало загальне відчуття, що відбувається якась ерзац-класична грошова реформа, яка може вивести з обігу плаваючі фіатні валюти.

Потім настав не тільки пандемічний викид державних витрат, але й нова адміністрація, яка була атавістичною у своїй ворожості до домовленостей, подібних до тих, що були у світі до 1971 року, і до криптовалюти. Більше того, фундаментальний актив у банківській системі Fiat, казначейський борг США, почав значно перевищувати попит цієї банківської системи на нові випуски. За покійного Обами та Трампа були підстави сподіватися, що чиновники дозволять ринкам досліджувати шляхи монетарної реформи. За Джо Байдена все не так. І настала інфляція — як у 1970-х роках.

NB: Мій новий книга, написаний разом з Артуром Б. Лаффером і Жанною Сінкфілд, Податки мають наслідки: історія податку на прибуток у Сполучених Штатах, вийде у вересні.