Том Коул каже, що вам слід відмовитися від старих фундаментальних показників, таких як балансова вартість, і шукати інший, більш пристосований до 21st століття. Працює на нього.
Wщо є мірилом вартості компанії? Якщо ви схожі на більшість інвесторів, ви в першу чергу дивитесь на балансову вартість, прибутки та дивіденди. Поставтеся до цих трьох показників із недовірою, каже чиказький фінансовий менеджер Томас Коул. Він каже, що краще натомість оцінити, скільки вільної готівки бізнес отримує від своєї діяльності.
За допомогою двох партнерів Коул перетворив просту статистику вільного грошового потоку на швидко успішну операцію зі збору акцій. Трохи більше ніж за чотири роки компанія Distillate Capital Partners залучила до свого основного фонду не зовсім 1 мільярд доларів, значно випереджаючи середній ринковий показник.
Вільний грошовий потік, як це бачить Distillate, — це готівка від операцій мінус витрати на капітальні витрати. Те, що це один хороший спосіб подивитися на прибутковість, навряд чи є новою концепцією. Уоррен Баффет оголосив про цю ідею принаймні з 1986 року, використовуючи фразу «заробіток власника». Що він має на увазі під цим: власника бізнесу хвилює не дуже чистий прибуток, а багато готівки, яку можна безпечно вилучити, не завдаючи шкоди бізнесу.
Необхідність – мати підприємництва. Коул, якому зараз 61 рік, Джейкоб Бейдлер, 41 рік, і Меттью Свонсон, 46 років, створили Distillate після того, як New York Life припинив дослідницький бутик, де вони працювали. «Ми знали, що світові не потрібен інший менеджер із фінансами», — каже Коул, але вони не хотіли відмовлятися від роботи, яку вже вклали у свій альтернативний спосіб оцінки акцій. Коул, старший державний діяч із чотирма десятиліттями роботи в управлінні активами, є виконавчим директором, але троє володіють рівними частками.
Баланси, визначені для епохи виробництва сталі, безнадійно застаріли для економіки нематеріальних активів, таких як патенти на ліки та програмне забезпечення.
Страхова компанія пропустила приємну маленьку затію. З моменту заснування в 2018 році біржовий фонд Distillate US Fundamental Stability & Value, який зосереджується на великих компаніях, мав у середньому загальну прибутковість 13.4% на рік проти 10.1% для S&P 500. Два нещодавніх доповнення до лінійки продуктів, одне фонд, який тримає іноземні акції та один невеликий американський акції, становить 4% активів Distillate і відкривається неоднозначно: іноземні акції позаду, а невеликі акції значно випереджають контрольні показники.
Одержимість Distillate вільним грошовим потоком виникає через скептицизм щодо корпоративної бухгалтерії. Чистий прибуток можна занадто легко підтасувати або штучно згладити, каже Коул, посилаючись на різкі коментарі Баффета в цьогорічному листі до акціонерів Berkshire Hathaway.
Коул продовжує: Баланси, визначені для епохи виробництва сталі, безнадійно застаріли для економіки нематеріальних активів, таких як патенти на ліки та програмне забезпечення. «Відбувся основний перехід від [економіки], що керується фізичним капіталом, до інтелектуального капіталу», — каже Коул. Порушення загальноприйнятих принципів бухгалтерського обліку: вони обчислюють балансову вартість, перевищення активів над зобов’язаннями, щоб включити вартість фабрик і складів, оскільки вони капіталізуються в балансі. Але книга не включає накопичену вартість досліджень і розробок, яка списується, щойно понесені витрати.
Коул вважає себе цінним інвестором, тобто людиною, яка інстинктивно віддає перевагу компанії, що розвивається повільніше, що торгує з низьким коефіцієнтом доходу, ніж швидко зростаюча компанія, яка торгує з високим коефіцієнтом. «Вартісне інвестування працювало протягом тривалого часу», — каже він. «Це інтуїтивно привабливо». Але подивіться, як поняття цінності перевертається в його руках.
Традиціоналіст, який слідує заповідям того 20th Біблія цінного інвестування століття, Бенджамін Грехем і Девід Додд Аналіз безпеки, скоріше купив би таку важку комунальну компанію, як American Electric Power, ніж акції Кремнієвої долини, такі як Alphabet, материнська компанія Google. Комунальні послуги можна купити за балансовою вартістю в 1.9 рази; Алфавіт йде за книгу 4.5 рази.
Подивіться на грошові потоки, каже Коул. Підприємство має звичку витрачати весь свій чистий прибуток, а потім частину на будівництво нових електростанцій і ліній електропередачі. Він покриває свої значні дивіденди, позичаючи гроші.
Дивіденди реальні, але архаїчні: сучасний спосіб виплати готівки акціонерам полягає в зворотному викупі акцій.
Alphabet, навпаки, генерує багато грошей, які не потрібно повертати в бізнес. За підрахунками Коула, ціна компанії веб-пошуку в 15 разів перевищує очікуваний безкоштовний грошовий потік цього року, а комунальна компанія — у 140 разів. Distillate US Fundamental володіє Alphabet, Apple, Visa та Broadcom; не має жодних комунікацій.
Поряд з чистим прибутком і балансовою вартістю дивіденди складають класичну тріаду оцінки Грема і Додда. Як щодо них? Напевно, це реальні речі, якими нелегко маніпулювати, як прибутки, або нерелевантними, як балансова вартість?
Дивіденди реальні, але архаїчні: сучасний спосіб виплати готівки акціонерам полягає в зворотному викупі акцій. За словами Коула, спосіб удосконалити цю зміну корпоративних звичок полягає в тому, щоб бути байдужим до того, чи витрачаються гроші на дивіденди, викуп або виплату боргів. Він із задоволенням включає в портфель акції, такі як Adobe і AutoZone, які не платять ні копійки.
Хтось може задатися питанням, як у той час, коли Баффет є знаменитістю, а кожен річний звіт містить звіт про рух грошових коштів, може бути можливість перемогти ринок за допомогою оцінки грошових потоків. Відповідь: Хоча багато інвесторів адаптувалися до постіндустріальних цінностей, багато з них ні. ETF iShares Russell 1000 Value, побудований на основі індексу, в якому балансова вартість відіграє важливу роль, має 50 мільярдів доларів.
Коул сподівається, що для Distillate залишаться осередки ірраціонального надходження. «Під час пандемії акції для роботи вдома, такі як Peloton і Zoom, заявляли, що цінність як стиль мертва», — каже він. «Завжди щось відбувається».
Те, чого досяг Коул і його партнери, здається надто легким. Вони створили менеджера активів, використовуючи стандартні послуги бек-офісу та не найманої допомоги. Незважаючи на досить високий річний оборот у 78%, їм не потрібен торговий стіл; Маркет-мейкери ETF здійснюють більшу частину купівлі та продажу. Їм не потрібні аналітики, оскільки вони отримують усі необхідні дані за підпискою на FactSet. Їм не потрібен відділ обслуговування акціонерів, оскільки, на відміну від пайових фондів, ETF не взаємодіють зі своїми клієнтами.
«Те, що ми робимо зараз, ми не змогли б зробити 20 років тому», — каже Коул. Спрощений формат ETF є вигідною угодою для інвесторів; річна комісія в розмірі 0.39% на Distillate US Fundamental становить половину середньої вартості активного взаємного фонду. І все ж ця плата є досить прибутковою для творців фонду. Ймовірно, вони кладуть у кишеню більше половини 4 мільйонів доларів, які вони приносять на рік. Справді, вільний грошовий потік.
БІЛЬШЕ ВІД ФОРБІВ
Джерело: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/03/13/tech-stock-friendly-value-investing/