Неможливий вибір ФРС: ліквідувати робочі місця або прийняти вищу інфляцію

Розмір тексту

Про автора: Соня Мескін є керівником відділу макроекономіки США в BNY Mellon Investment Management в офісі в Нью-Йорку. Раніше вона працювала в Міжнародному валютному фонді, Standard Chartered Bank і Федеральному резервному банку Нью-Йорка.

Федеральна резервна система незабаром може опинитися в стані перехрестя. Дві частини його повноважень, повна зайнятість і стабільність цін, імовірно, вступлять у конфлікт. Тоді ФРС матиме два варіанти: ліквідувати значну кількість робочих місць, щоб стабільно знизити інфляцію, або погодитися на вищу ціль інфляції Обидва варіанти створили б значні політичні та інституційні виклики для ФРС, а також могли б поставити під сумнів її довіру.      

Чи ця розвилка була неминучою? Ні, але невизначеність пандемії, ймовірно, ускладнила її передбачити. Хоча економісти можуть погодитися, що пандемія порушила багато економічних відносин за останнє десятиліття, набагато важче досягти консенсусу щодо того, чи є ці зміни тимчасовими чи постійними. 

Ті, хто вважає, що сукупний дисбаланс попиту та пропозиції, спричинений Covid, є переважно тимчасовим, стверджують, що базова інфляція в 2% вже на горизонті. Ця група зазначає, що повільне зростання валового внутрішнього продукту (близько 1.5%), відносно стабільна частка федерального дефіциту у ВВП і пропорційні частки капіталу та праці в національному доході виглядають подібними до рівнів до COVID. В економетричних моделях ці змінні значною мірою підтримують оцінки так званої нейтральної реальної ставки, або ставки, яка підтримує стабільність потенційного виробництва та цін. Протягом більшої частини попереднього десятиліття нейтральна реальна облікова ставка США оцінювалася в межах 0-1%, що відповідає оцінці довгострокової номінальної облікової ставки в 2-3% у Резюме економічних прогнозів Федерального резервного комітету з відкритих ринків. . Поки структурна конфігурація економіки не змінилася, цей аргумент працює; інфляція повинна врешті-решт знизитися з нинішніх високих рівнів і повернутися ближче до своєї довгострокової нейтральної позиції номінальної ставки за федеральними фондами приблизно 2%. Питання в тому коли, а не якщо. 

Інші вважають, що структурні зміни тривають протягом деякого часу, викликані чи прискорені Covid. Цей табір вказує на ознаки зміненого сукупного балансу попиту та пропозиції, який може підтримувати інфляцію на високому рівні порівняно з рівнями до COVID-XNUMX. З боку пропозиції такі зміни включають обмеження ресурсів, такі як нестача робочої сили в розвинутих економіках, спричинену та випадково з Covid, а також майбутні процеси переходу до нульового чистого результату. Однак я вважаю, що самих змін на ринку праці буде достатньо для стійкого інфляційного тиску.

Ринок праці США наразі демонструє дефіцит майже на 5 мільйонів людей порівняно з періодом до COVID, і навряд чи це зміниться. Нагадаємо, що головною економічною темою США у 2021 році була надія на значне зростання зайнятості після завершення терміну дії пільг, пов’язаних з Covid. Ця надія так і не справдилася. Натомість зростання пропозиції робочої сили в США залишається обмеженим смертями та виходом на пенсію, пов’язаними з Covid, вихідцями з робочої сили в період бебі-буму та низьким рівнем імміграції. Зважаючи на постійний дефіцит пропозиції робочої сили порівняно з попереднім десятиліттям, наявні працівники можуть вимагати більшого підвищення заробітної плати. Дійсно, середній погодинний заробіток у США зростає приблизно на 5% з року в рік, що на 3% перевищує рівні, сумісні зі стабільним рівнем базової інфляції в 2%. Підвищення заробітної плати є особливо помітним у сфері послуг, особливо у сфері дозвілля та гостинності, а також у сферах охорони здоров’я, освіти та ширших професійних і бізнес-послуг. Місячні прирости середнього погодинного заробітку (більш мінливий ряд) нещодавно сповільнилися, але залишаються вищими за тенденцію до пандемії.

Якщо ринки праці залишатимуться напруженими, а прирости заробітної плати залишатимуться високими протягом тривалого періоду, інфляційні очікування можуть остаточно звільнитися. Це збентежило б економетристів, прогностична здатність моделей яких значною мірою залежить від стабільних інфляційних очікувань. Що ще важливіше, це означало б серйозний головний біль для ФРС, оскільки успіх політичних ініціатив центрального банку значною мірою залежить від стабільної довгострокової інфляції очікування. Порушення цієї стабільності може призвести до втрати довіри до ФРС і значно ускладнити проведення монетарної політики.

Для відносно закритої економіки, в якій домінують послуги, інфляція послуг, як правило, тісно пов’язана з тиском на заробітну плату, особливо коли пропозиція робочої сили обмежена. Чим довше зберігається динаміка, тим більший ризик розвитку «спіралі заробітна плата-ціна»; ситуація, коли вищі ціни спонукають працівників торгуватися за вищу заробітну плату, що, у свою чергу, дозволяє компаніям встановлювати вищі ціни замість збільшення виробництва. Як правило, коли починається спіраль між заробітною платою та цінами, єдиний спосіб повернути її назад – це знищення попиту або ослаблення ринку праці. 

ФРС може почекати в першій половині 2023 року, а не продовжувати підвищувати ставки. Слабкість у товарному секторі та сприятливі базові ефекти від істотного підвищення цін у першій половині 2022 року спричинили кращу загальну інфляційну оптику. Це призведе до підвищення цільової ставки за рахунок резервних фондів ще на 50-100 базисних пунктів на початку 2023 року, а потім залишиться на місці для спостереження за так званими відстроченими ефектами монетарної політики. США також можуть увійти в рецесію в 2023 році, що спричинить за собою втрату робочих місць і, отже, деяке знищення попиту. Однак помірна рецесія мало що допоможе пом’якшити структурну жорсткість ринку праці, а також остаточно не послабить інфляцію основних послуг. 

Якщо так, центральний банк може зіткнутися з дуже важким вибором. Одним із варіантів було б визнати, що тенденція базової інфляції, яка відповідає повній зайнятості, є структурно вищою, ніж у попередньому десятилітті. Це дозволить центральному банку відмовитися від своїх зобов’язань щодо 2% інфляції. Тоді ФРС могла зберегти робочі місця, таким чином залишаючись вірною другій половині свого мандату. Однак коливання щодо цільового показника інфляції може підірвати довіру до центрального банку та ще більше розблокувати інфляційні очікування. Іншим варіантом було б створити глибину спад це призвело б до ліквідації достатньої кількості робочих місць для створення гістерезису робочих місць (постійної нестачі робочих місць) і прискорення інфляції. Це дозволило б ФРС зберегти свою прихильність інфляції в 2%, але могло б викликати невдоволення Конгресу, Білого дому та широкої громадськості. Жоден із варіантів не є привабливим, і обидва зрештою можуть призвести до певної втрати довіри до установи, яка наполегливо працювала, щоб відновити себе з часів колишнього Голови Пол Волкер і його знаменита кампанія проти інфляції.

Гостьові коментарі, подібні до цього, пишуть автори поза редакцією Barron's та MarketWatch. Вони відображають точку зору та думки авторів. Надсилайте коментарі та інші відгуки [захищено електронною поштою].