Тут немає нічого нового

Звіт про прибутки Tesla (TSLA) за 4 квартал 21 року лише підкреслює мою тезу про те, що акція сильно завищена і впаде до 136 доларів за акцію.

Обіцянки Маска про багатство від компаній, які не займаються електромобілем, стають все більш дивовижними. Згадайте Roadster, CyberTruck, FSD, технологію батареї, що змінює парадигму, сонячні панелі, а тепер і роботів. На сьогоднішній день жодна з них не принесла суттєвого прибутку. Твердження Маска про протилежне вказують на все більш нестабільний картковий будиночок.

Я не згоден з тим, що Tesla схожа на Amazon і буде отримувати прибутки від кількох компаній. На відміну від Ілона Маска, Джефф Безос ніколи не згадав про нові бізнеси, в які Amazon може перейти. Amazon Web Services (AWS) мав величезну перевагу першим, перш ніж більшість інвесторів дізналися про її існування. І як тільки AWS стала відомою, Amazon максимально використала свої переваги, щоб стати лідером галузі.

Tesla, безперечно, здобула перевагу першим виробником електромобілів, але вона відрізняється від успіху Amazon AWS двома способами:

1. На відміну від хмарних сервісів, виробництво автомобілів не є новою галуззю, і в ній є багато високопосадовців, які мають більше досвіду в створенні автомобілів, ніж Tesla.
2. AWS зберігає лідируючу частку ринку та користується перевагою першокурсника, тоді як виробничі проблеми Tesla дозволили її конкуренції наздогнати та зайняти лідерство в частці ринку в Європі.

Пан Маск зосередився на роботах, а не на рекордних прибутках Tesla, тому що він знає, що ці прибутки є примарними та нестійкими, враховуючи зростання конкуренції на ринку електромобілів як з боку сучасних виробників автомобілів, так і інших виробників електромобілів-початківців.

Тим не менш, бики Tesla продовжують накопичуватися в акціях, сподіваючись, що Tesla здійснить революцію не лише в автомобільній промисловості, а й у енергетиці, програмному забезпеченні, транспорті, страхуванні тощо, незважаючи на численні докази протилежного, як я докладно описую у своєму звіті. Оптимістичні надії на ці підприємства, схоже, змушують інвесторів купувати акції за оцінками, які більше підходять для наукової фантастики, ніж для інвестування.

Рекордні поставки автомобілів Tesla були основним фактором ефективності запасів у 2021 році. Продати трохи менше 1 мільйона автомобілів у 2021 році звучить чудово і було невеликим подвигом. Однак ця цифра незначна в порівнянні з кількістю транспортних засобів, які Tesla має продати, щоб виправдати свою ціну акцій – від 16 мільйонів до понад 46 мільйонів залежно від припущень про середню ціну продажу (ASP). Для довідки, Адам Джонас, аналітик Morgan Stanley, прогнозує, що Tesla продасть 8.1 мільйона автомобілів у 2030 році.

Чому я залишаюся ведмежим щодо Tesla: оцінка ігнорує ослаблення конкурентних позицій: Зустрічі вітри, з якими Tesla стикається, численні (наприклад, нещодавнє відкликання півмільйона транспортних засобів), і вони більш детально описані в моєму звіті тут. Найбільшою проблемою для будь-якої справи Tesla є зростаюча конкуренція з боку як існуючих компаній, так і стартапів на світовому ринку електромобілів.

Нинішні автовиробники витратили мільярди доларів на створення своїх пропозицій електромобілів. Дійсно, на виробники автомобілів, крім Tesla, вже припадає 85% світових продажів електромобілів у першій половині 2021 року. Світовий ринок електромобілів просто недостатньо великий, щоб Tesla досягла очікувань щодо продажів у своїй оцінці, якщо всі інші не вийдуть з ринку.

Суть полягає в тому, що важко висловити прямолінійний аргумент, що на конкурентному ринку Tesla може досягти продажів, які передбачає її оцінка.

Зворотна математика DCF: оцінка означає, що Tesla буде володіти понад 60% світового ринку пасажирських електромобілів

За поточної середньої ціни продажу (ASP) за автомобіль в ~51 тис. доларів, ціна акцій Tesla на рівні ~ 1,200 доларів за акцію означає, що компанія продасть 16 мільйонів автомобілів у 2030 році проти ~930 тис. у 2021 році. Це становить 60% від прогнозованого глобального базового варіанту. Ринок легкових автомобілів EV у 2030 році та неявні продажі транспортних засобів на основі нижчих ASP виглядають ще більш нереальними.

Щоб надати, безперечно, найкращі сценарії для оцінки очікувань, відображених у курсі акцій Tesla, я припускаю, що Tesla досягає прибутку вдвічі вище, ніж Toyota Motor Corp (TM) і вчетверо збільшує свою поточну ефективність виробництва автомобілів. 

Згідно з малюнком 1, ціна 1,200 доларів США за акцію означає, що в 2030 році Tesla продаватиме таку кількість автомобілів на основі цих контрольних показників ASP:

• 16 мільйон транспортних засобів – поточний ASP становить 51 тисячу доларів
• 21 мільйона транспортних засобів – ASP 38 тисяч доларів (середня ціна нового автомобіля в США у 2020 році)
• 46 мільйона автомобілів - 17 тисяч доларів США (дорівнює General Motors за TTM)

Якщо Tesla досягне цих продажів електромобілів, неявна частка ринку для компанії буде наступною (якщо світові продажі пасажирських електромобілів досягнуть 26 мільйонів у 2030 році, за базовим прогнозом МЕА):

• 60% на 16 мільйона транспортних засобів
• 80% на 21 мільйона транспортних засобів
• 179% на 46 мільйона транспортних засобів

Якщо я припускаю найкращий випадок МЕА щодо глобальних продажів пасажирських електромобілів у 2030 році, 47 мільйонів автомобілів, наведені вище продажі транспортних засобів представляють:

• 33% на 16 мільйона транспортних засобів
• 44% на 21 мільйона транспортних засобів
• 98% на 46 мільйона транспортних засобів

Малюнок 1: Неявні продажі автомобілів Tesla в 2030 році виправдовуватимуть 1,200 доларів США за акцію

Щоб інвестори заробляли гроші, Tesla має бути прибутковішою, ніж Apple

Ось припущення, які я використовую у своїй моделі зворотного дисконтованого грошового потоку (DCF), щоб обчислити неявні рівні виробництва вище.

Бики повинні розуміти, що Tesla має зробити, щоб виправдати ~1,200 доларів за акцію:

• відразу досягти маржі NOPAT в 17.2% (подвійна маржа Toyota, що є найвищою серед великих автовиробників, яку охоплює моя фірма), порівняно з маржою TTM Tesla в 7.7%) і
• збільшити дохід на 38% щорічно протягом наступного десятиліття.

У цьому сценарії Tesla генерує 789 млрд доларів  у доході в 2030 році, що становить 103% сукупних доходів Toyota, General Motors, Ford (F), Honda Motor Corp (HMC) і Stellantis (STLA) за TTM.

Цей сценарій також передбачає, що Tesla генерує 136 мільярдів доларів чистого операційного прибутку після оподаткування (NOPAT) у 2030 році, або на 46% більше, ніж Apple (AAPL) NOPAT на 2021 фінансовий рік, що в 93 мільярди доларів є найвищим показником з усіх компаній, які покриває моя компанія.

TSLA має 44% мінусів, якщо Morgan Stanley правий щодо продажів

Якщо я припускаю, що Tesla досягне оцінки Morgan Stanley про продаж 8.1 мільйона автомобілів у 2030 році (що означає 31% частки світового ринку пасажирських електромобілів у 2030 році), при ASP в 38 тисяч доларів, акція коштує всього 471 доларів за акцію. Подробиці:

• Запас NOPAT покращується до 17.2% і
• Тоді дохід зростає на 27% щороку протягом наступного десятиліття

акція сьогодні коштує всього $471 за акцію – 44% зниження до поточної ціни. Подивіться на математику цього зворотного сценарію DCF. У цьому сценарії Tesla збільшує NOPAT до 60 мільярдів доларів, або майже в 17 разів більше, ніж TTM NOPAT, і лише на 3% нижче від TTM NOPAT Alphabet (GOOGL).

TSLA має 84% + мінус навіть з 28% частки ринку та реалістичною маржею

Якщо я оціню більш розумні (але все ще дуже оптимістичні) прибутки та досягнення Tesla на ринку, акція коштує всього 136 доларів за акцію. Ось математика:

• Маржа NOPAT підвищується до 8.5% (дорівнює маржі TTM General Motors, порівняно з маржою TTM Tesla в 7.7%) і
• дохід зростає за консенсусною оцінкою в 2021-2023 рр
• тоді дохід зростає на 20% на рік з 2024-2030 років

акція сьогодні коштує всього 136 доларів США за акцію, що на 84% менше поточної ціни.

За цим сценарієм Tesla продає 7.3 мільйона автомобілів (28% світового ринку пасажирських електромобілів у 2030 році) за ціною 38 тисяч доларів. Я також припускаю більш реалістичну маржу NOPAT у 8.5% у цьому сценарії. Враховуючи необхідне розширення можливостей заводу/виробництва та грізну конкуренцію, я думаю, що Tesla пощастить досягти та підтримувати маржу до 8.5% у 2021-2030 роках. Якщо Tesla не виправдає цих очікувань, то акція коштує менше 136 доларів за акцію.

На малюнку 2 порівнюється історичний NOPAT фірми з NOPAT, що мається на увазі у наведених вище сценаріях, щоб проілюструвати, наскільки високими залишаються очікування, закладені в ціну акцій Tesla. Для додаткового контексту я показую TTM NOPAT від Toyota, General Motors та Apple. 

Малюнок 2: Історичний та неявний NOPAT Tesla: сценарії оцінки DCF

Кожен із наведених вище сценаріїв передбачає, що інвестований капітал Tesla збільшується на 14% щороку до 2030 року. Для довідки, інвестований капітал Tesla зростав на 53% щорічно з 2010 по 2020 рік і на 29% щороку з 2015 по 2020 рік. Інвестований капітал наприкінці 3 кварталу 21 року зріс на 21% у порівнянні з аналогічним періодом минулого року. З 58 року майно, заводи та обладнання Tesla зростали ще швидше, на 2010% щорічно.

14% CAGR становить 1/4^th CAGR основних засобів Tesla з 2010 року і передбачає, що компанія зможе будувати майбутні заводи та виробляти автомобілі в 4 рази ефективніше, ніж досі.

Іншими словами, я прагну надати, безперечно, найкращі сценарії для оцінки очікувань щодо майбутньої частки ринку та прибутків, відображених в оцінці акційного ринку Tesla.

Розкриття інформації: Девід Тренер, Кайл Гуске II та Метт Шулер не отримують компенсації, щоб писати про якісь конкретні акції, сектор, стиль чи тему.