Фондовий ринок чекає три втрачених десятиліття?

Січень 1970: Тихоокеанська фондова біржа, Пайн-стріт, центр фінансової зони … [+] Сан Франциско. (Фото Fox Photos/Getty Images)

Getty Images

У поведінковій економіці існує теорія, яка називається «ілюзія грошей».

Це стверджує, що люди схильні вимірювати своє багатство номінальний умови. І хоча вони розуміють інфляцію та мають достатньо математичних здібностей, щоб визначити відсотки, вони просто не розуміють — з якоїсь причини.

Візьмемо, наприклад, поняття бути мільйонером. Незважаючи на те, що долар не досяг такої значущості, як колись, він залишається символом багатства донині та є основним повідомленням у рекламі, заголовках таблоїдів і, звичайно, назвах книг:

Але бути мільйонером - це не втілення реальний успіх більше. За останні 50 років долар втратив близько 85% своєї вартості. І з а реальний мільйонів доларів сьогодні ви ледве можете дозволити собі квартиру з однією спальнею в Сан-Франциско.

Якщо ви запитаєте мене, це не так багато «американської мрії».

У будь-якому випадку, «з поправкою на інфляцію» мільйонер сьогодні повинен мати чистий капітал щонайменше 7.5 мільйонів доларів. (Зверніть увагу, Penguin Books.)

Те саме із зарплатами.

Одного разу я прочитав дослідження, яке показало, що працівники вважатимуть зниження зарплати на 2% за нульової інфляції несправедливим. Тим не менш, вони були б задоволені підвищенням зарплати на 2% при інфляції 4%, хоча б і так втратили купівельну спроможність. Вся справа в сприйнятті.

Зрештою, через цю психологічну примху здається, що ми багатші, ніж є насправді.

Я вважаю, що це причина, чому працівники не змогли домовитися вище реальний заробітної плати протягом майже двох десятиліть, незважаючи на те, що корпорації виплачують десятки трильйонів акціонерам у вигляді дивідендів і викупів.

(Додаткова примітка: коли інфляція така жорстока, як сьогодні, люди справді починають усвідомлювати, що можна купити за їхні долари. Тому сьогодні це явище може бути менш вираженим, ніж протягом останніх двох десятиліть низької інфляції.)

Але ілюзія грошей впливає не тільки на особисті фінанси людей. Це також впливає на психіку ринку.

Дякуємо, що прочитали «Тим часом на ринках…»! Підпишіться безкоштовно, щоб отримувати нові публікації та підтримувати мою роботу.

Чи були 1970-ті втраченим десятиліттям чи майже три десятиліть?

Якщо ви прочитаєте головні засоби масової інформації, то зверніть увагу на те, скільки даних, особливо історичних довідок, з поправкою на номінальну величину порівняно з інфляцією. Днями я провів анекдотичне дослідження та переглянув 20-30 точок даних/діаграм, які добре поширюються.

І сюрприз, сюрприз, 9 із 10 були номінальними даними, які часто замовчують важливі речі, особливо коли ви посилаєтеся та проводите паралелі з довгостроковими або навіть багатодесятилітніми часовими рамками.

Візьмемо 1970-ті роки.

Фінансові ЗМІ шумлять, проводячи паралелі між сьогоднішнім ведмежим ринком і тим, що почався в 1971 році після першого інфляційного зростання. І вони дійшли того самого, здавалося б, обнадійливого висновку.

Фондовий ринок впав, а потім на деякий час зупинився. Але коли Волкер стримував інфляцію, а пізніше знизив ставки, акції почали масовий структурний бичачий ринок, який тривав кілька десятиліть.

І вони мають рацію в номінальному вираженні. Індекс Доу мав щось на кшталт втраченого десятиліття — що вже було досить погано для тих інвесторів із коротшими часовими рамками. Але після 1982 року за п’ять років він зріс більш ніж утричі й надолужив згаяне.

Це справді звучить обнадійливо для довгострокових інвесторів.

За 15 жахливих років, починаючи з січня 1970 року, ви все одно заробили б 98% номінальний повернення. Це становить 4.7% річного доходу. Це не так вже й погано, враховуючи, що акції не змінювалися дві третини цього часу, чи не так?

Але якщо взяти до уваги, скільки купівельної спроможності долар втратив протягом 1970-х років, отримати це25 років — або половина середнього трудового життя людини — щоб Dow відновився.

Ось як ілюзія грошей може ввести в оману інвесторів, змусивши їх повірити, що їхні інвестиції повертаються більше, ніж насправді. І як ми щойно побачили, вони також можуть значно спотворювати історичні порівняння.

Грошова ілюзія маскує основи під час інфляційних періодів

Номінальні цифри не просто спотворюють реальну віддачу.

У випадку акцій вони вишивають такі фундаментальні показники, як доходи та, у свою чергу, прибутки, які, зі свого боку, покращують коефіцієнти оцінки, на які інвестори покладаються, щоб оцінити, чи акції мають розумну ціну.

Хорошим прикладом може бути розгляд номінальних прибутків проти інфляційних поправок.

По-перше, давайте подивимося, який зараз S&P 500 EPS — число, яке ви найчастіше бачите в заголовках як еталон прибутку. Цей показник розраховується шляхом ділення прибутку після сплати податків на кількість акцій в обігу.

У другому кварталі 2022 року показник прибутку на акцію S&P 500 за останні 12 місяців досяг історичного рекорду. Прогноз на наступні 12 місяців скорочується, але це також не так вже й погано. Що "спад доходів», вірно?

Якщо ми заглибимося трохи глибше і подивимось на зростання у відсотках, доходи вже стають не такими вражаючими. У другому кварталі зростання прибутку на акцію (у річному вимірі) знизилося до трохи менше 10%.

Звичайно, це не вимагає святкування, але знову ж таки, це також не жахливо. Насправді протягом більшої частини останнього десятиліття, яке принесло найтриваліший бичачий ринок в історії, зростання прибутків коливалося приблизно на одному рівні.

Не кажучи вже про скорочення доходів, яке ми спостерігали в 2008 і 2020 роках.

Тепер давайте зробимо ще один крок вперед у EPS і перетворимо його на всіма улюблене форвардне співвідношення ціни та прибутку (p/e), яке розраховується шляхом ділення ціни акцій на прогнозований прибуток за 12 місяців.

S&P 500, по суті, повернувся до оцінок до COVID-10 і нижчий за 16.9-річний середній показник XNUMX. За цим показником сегменти середньої та малої капіталізації є ще більш вигідною угодою. Їхні оцінки знаходяться на рівнях, які востаннє спостерігалися після краху Covid.

Це не так вже й дивно. Індекс S&P 500 цього року впав на 22%, що зменшує чисельник P і номінальний EPS вгору, що збільшує знаменник E, p/e має знизитися.

Хіба це не вигідна угода? Ну, номінально так.

Судячи з усього, компаніям поки що вдалося перекласти інфляцію на споживачів і зберегти свою маржу. Але чи справді це означає, що ваші інвестиції є такими ж цінними після поправки на інфляцію?

Якщо ви подивитеся на «оновлений» показник оцінки під назвою Shiller P/E (Cape), який використовує прибуток, скоригований як на економічну циклічність, так і на інфляцію, реальна оцінка S&P 500 не виглядає такою вигідною:

(Чесно кажучи, це не зовсім однозначне порівняння, тому що Shiller P/E не просто коригує прибутки з урахуванням інфляції, для усунення ефекту спотворення економічної циклічності потрібні прибутки за останні 10 років.)

Але є й інший спосіб оцінити вартість акцій з поправкою на інфляцію.

Що, якщо ми інверсуємо P/E?

Якщо ви перевернете P/E з ніг на голову, ви отримаєте дещо менш відомий показник, який називається прибутковістю.

Він розраховується шляхом ділення прибутку на акцію (EPS) на ринкову ціну на акцію. І теоретично він показує, скільки ви заробляєте на кожному доларі, інвестованому в акції. Подумайте про це як про відсотки за облігаціями, просто не фіксовані.

«Відсотки», які ви отримуєте від прибутку компанії, залежать від P/E.

Що вищий коефіцієнт, то більше ви платите за частину прибутку. І в свою чергу ви заробляєте менше. І навпаки, що нижчий P/E, то більшу частину прибутку можна купити за долар, що означає вищу прибутковість.

У другому кварталі 2 року номінальний прибуток індексу S&P 2022 становив 500%. Це означає, що якщо ви інвестували в ETF, який відстежує цей індекс за сьогоднішньою ціною, ваші інвестиції окупалися б трохи більше 4.16% на рік, якби ціна S&P 4 і прибутки не змінилися.

Але якщо ви скорегуєте цю дохідність на сьогоднішню інфляцію (синя лінія), вона впаде глибоко в червоне:

У другому кварталі прибутковість реального доходу впала до -4.48%, що є найнижчим рівнем з 1940-х років. Це означає, що якщо компанії не покращать свої прибутки або інфляція не вщухне, інвестори, які купують навіть за нинішніх низьких оцінок, втрачатимуть 4.5% на рік у реальному вираженні.

Чи «номінальна» оцінка S&P 500 все ще звучить як a угода?

Акції проти облігацій

З інвестиціями з фіксованим доходом інвестори майже інстинктивно підраховують, скільки облігації принесуть після інфляції. Це тому, що дохідність облігацій виражається у відсотках, і ви можете просто зробити математику у своїй голові.

З акціями, навпаки, це менш очевидно. Але тепер, коли ми вже перевели прибутки S&P 500 у прибутковість, ми можемо подивитися, як їхні реальний прибуток порівняно з безпечнішими облігаціями в порівнянні з більшою мірою.

Візьмемо 10-річний казначейський облік, який ми будемо використовувати як орієнтир для «безризикового» прибутку. Сьогодні він становить 4.1% — порівняно з 1.6% у січні минулого року.

Тепер знайте, де зараз інфляція, але якою вона буде в середньому в наступні 10 років? Ви можете використовувати своє передчуття або переглянути опитування. Але найбільш об’єктивним орієнтиром є 10-річний показник беззбитковості, що, по суті, говорить нам про середню інфляцію, яку оцінює ринок протягом наступних 10 років.

Сьогодні 10-річний показник беззбитковості становить 2.45%, що означає в теорy, якби ви сьогодні купили 10-річні казначейські облігації та утримували їх до погашення, вони принесуть вам 1.57% після інфляції безризикова.

Що з акціями?

Як ми щойно обговорювали, у минулому кварталі прибутковість індексу S&P 500 склала лише трохи більше 4.1%, що означає, що прибутковість акцій ледве така, як безризикові державні облігації. І якщо ви скорегуєте їх на інфляцію, як це робите з облігаціями, ви отримаєте в основному таку саму прибутковість.

Іншими словами, премія за ризик акцій, яка є надлишковим прибутком, який інвестори очікують від акцій для компенсації більшого ризику, зникла за останній рік. І після двох років негативної прибутковості державні облігації знову в грі.

Це ключ. Як я показав минулого місяцяфорвардний P/E S&P 500 показує майже ідеальну зворотну кореляцію з 10-річною реальною прибутковістю.

Звичайно, дохідність прибутку може змінюватися набагато швидше, ніж дохідність облігацій. Але для того, щоб це сталося, акції мають продемонструвати постійне зростання прибутків, що малоймовірно, враховуючи останні перегляди у бік зниження.

Інакше мусить відбутися скорочення оцінок, що більш імовірно в цьому ринковому кліматі.

Режим TARA суворо впливає на акції

Я не можу знайти кращого способу завершити цей лист, ніж запозичити з чого ми писали ще 29 вересня про новий режим TARA на фондовому ринку.

«Оскільки облігації інвестиційного рівня починають приносити реальний дохід після багатьох років негативної прибутковості, ринок повертається до нормального стану, коли інвестори мають можливість обміняти переоцінені акції на безпечніші фіксовані прибутки.

Goldman Sachs називає такий поворот подій TARA. «Тепер інвестори стикаються з TARA (Є розумні альтернативи) з облігаціями, які здаються більш привабливими», — написав її аналітик у нещодавній записці.

Чи вдасться акціям збільшити свої доходи настільки, щоб компенсувати втрату їхньої привабливості на фоні зростаючого доходу від облігацій? Або, навпаки, ми побачимо Morgan StanleyMS
-прогнозований спад прибутків, що зробить акції ще менш привабливими?»

Час покаже.

Але якщо ФРС дотримає свого слова щодо подальшого підвищення, привабливість облігацій проти акцій лише зросте. І на такому невизначеному макроекономічному фоні повернення цієї безпечної гавані може позбавити багатьох інвесторів акцій.

Будьте попереду тенденцій ринку з Тим часом на ринках

Щодня я публікую історію, яка пояснює, що рухає ринки. Підпишіться тут щоб отримувати мій аналіз і вибір акцій у вашій скриньці.

Джерело: https://www.forbes.com/sites/danrunkevicius/2022/10/20/is-the-stock-market-in-for-three-lost-decades/