Згасіть чутки про Peloton, перш ніж ринок продасть новини

Придбання Peloton (PTON) десь близько до його поточної оцінки було б поганим використанням капіталу. Фіскальні прибутки Peloton у 2 кварталі 22 року, зміни в керівництві та знижені прогнози щодо доходів за весь рік підкреслюють мою тезу про те, що акція надзвичайно завищена і може впасти до 8 доларів за акцію.

Ціна акцій Peloton нещодавно злетіла через новини про потенційне придбання такими компаніями, як Amazon (AMZN) або Nike (NKE). Однак я сумніваюся, що Peloton буде придбано, тому що є занадто багато конкурентів, які пропонують продукт, подібний до Peloton, і немає нічого особливого в технології Peloton, що робить його привабливою метою придбання. Чутки про придбання часто тимчасово збільшують запаси, щоб дати можливість професіоналам розвантажити їх.

Amazon, Nike або навіть Apple (AAPL), ймовірно, не хочуть купувати обладнання та виробничі проблеми, які виникають із бізнесом Peloton, а додана вартість від придбання передплатників, ймовірно, низька, враховуючи високу ймовірність того, що передплатники/користувачі Peloton також вже є клієнтів Amazon, Nike та Apple.

Щоб Peloton став привабливою метою для придбання, його акції повинні торгуватися нижче 8 доларів за акцію, що більш ніж на 50% нижче поточного рівня. Я вважаю, що інвестори, які все ще володіють акціями Peloton, повинні вийти зараз, перш ніж акції впадуть ще нижче.

Я залишаюся ведмежим на Пелотоні

Спочатку я додав Peloton до свого списку акцій Focus List: Short Model Portfolio у жовтні 2020 року, і в 500 році він перевищив S&P 103 як короткий на 2021%. Навіть після падіння на 76% у 2021 році, оцінка Peloton залишається відірваною від реальності компанії. основ і може впасти набагато далі.

Недоліки COVID Bump тут

Після того, як блокування, спричинені COVID-19, змусили споживачів використовувати обладнання для тренувань удома, дохід Peloton за рік було важко досягти. Як і очікувалося, у міру відновлення економіки інтерес до домашнього тренажерного обладнання впав, і «історія зростання» Peloton розплуталася в 2021 році, оскільки зростання доходів у річному обчисленні продовжувало спадну тенденцію.

Peloton нещодавно скоротив свій повний орієнтовний прибуток на 2022 фінансовий рік до діапазону від 3.7 до 3.8 мільярдів доларів, що в порівнянні з попередньою оцінкою в 4.4-4.8 мільярда доларів. У середньому такі прогнози означатимуть зниження доходу на 7% у порівнянні з минулим роком. Фірма також скоротила свій орієнтир на 2022 рік для передплатників до 3 мільйонів, що менше з попередніх оцінок у 3.35 до 3.45 мільйона.

Такий спад у бізнесі не повинен дивувати інвесторів. У грудні 2021 року я попередив інвесторів, що Peloton залишається значно завищеним, і багато аналітиків випустили відносно (для биків) нотатки про майбутні результати Peloton. Гуггенхайм і Раймонд Джеймс відзначили, що кількість підписок, ймовірно, буде нижчою, ніж очікувалося, через ослаблення попиту. JMP Securities відзначила, що відвідування веб-сайтів та перегляди сторінок зменшилися порівняно з минулим роком у грудні.

Конкурентний тиск призводить до 78%+ мінусів

У своєму звіті я описую численні зустрічні вітри, з якими стикається Пелотон. Найбільшою проблемою для будь-якої справи Peloton є зростаюча конкуренція з боку провідних компаній і стартапів у галузі домашнього тренажерного обладнання, а також постійна недостатня прибутковість Peloton.

Наприклад, Apple розширила послугу підписки на фітнес, яка вже інтегрується з наявним набором продуктів. Amazon нещодавно анонсував Halo Fitness, сервіс для домашніх відеотренувань, який інтегрується з фітнес-трекерами Amazon Halo.

Tonal, який вважає Amazon першим інвестором, пропонує настінний силовий тренажер, а Lululemon пропонує Mirror. Такі бренди, як ProForm і NordicTrack, пропонують велосипеди, бігові доріжки та багато іншого протягом багатьох років і нарощують свої зусилля в пропозиціях тренувань за підпискою. У відповідь Peloton анонсувала свій останній продукт «Guide», камеру, яка підключається до телевізора і відстежує рухи користувача, щоб допомогти у силових тренуваннях. Достовірний аналітик Юссеф Сквалі назвав цю пропозицію «недостатньою» порівняно з конкурентами.

Боротьба Peloton також виникає через те, що конкуренти в традиційних тренажерних залах бачать оновлений попит.

Крім того, серед публічних аналогів, серед яких Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon і Planet Fitness (PLNT), Peloton є єдиною з негативною маржею чистого операційного прибутку після сплати податків (NOPAT). Обороти інвестованого капіталу фірми вищі, ніж у більшості її конкурентів, але їх недостатньо для досягнення позитивного прибутку на інвестований капітал (ROIC). З показником ROIC на -21% від TTM, Peloton також є єдиною компанією, переліченою вище, яка створює негативну рентабельність інвестицій. Дивіться малюнок 1.

Рисунок 1: Прибутковість Peloton проти конкуренції: TTM

Зворотний DCF Math: Peloton має потрійну вартість продажів, незважаючи на ослаблення попиту

Я використовую свою модель зворотного дисконтованого грошового потоку (DCF) для кількісної оцінки очікувань щодо майбутнього зростання прибутку, закладеного в ціну акцій Peloton. Щоб виправдати ~37 доларів за акцію, Peloton має стати більш прибутковим, ніж будь-коли в своїй історії. Я не бачу причин очікувати покращення прибутковості та вважаю очікування від 37 доларів США за акцію нереально оптимістичними щодо перспектив компанії.

Зокрема, щоб виправдати ціну ~37 доларів за акцію, Peloton повинен:

• підвищити маржу NOPAT до 5% (3x найкраща маржа Peloton в порівнянні з -8% TTM), і
• збільшити дохід на 17% CAGR до 2028 фінансового року (понад 2 рази прогнозується зростання промисловості обладнання для домашніх тренажерних залів протягом наступних семи років).

У цьому сценарії Peloton отримає 12.4 мільярда доларів доходу в 2028 фінансовому році, що в 3 рази перевищує дохід від TTM і в 7 разів перевищує дохід до пандемії у 2020 фінансовому році. У 12.4 мільярда доларів дохід Peloton означатиме 18% частки його загального адресного ринку (TAM) у календарі 2027 року, який я вважаю комбінованим ринком онлайн/віртуального фітнес-обладнання та домашнього фітнес-обладнання. Для довідки, частка Peloton в його TAM у календарному 2020 році становила лише 12%. Із конкурентів з загальнодоступними даними про продажі iFit Health, власник NordicTrack і ProForm, Beachbody (BODY) і Nautilus утримували відповідно 9%, 6% і 4% TAM у 2020 році.

Я думаю, що було б занадто оптимістично припустити, що Peloton значно збільшить свою частку ринку, враховуючи поточну конкуренцію та нездатність продавати існуючий продукт, а також досягти прибутку, що втричі перевищує найвищу маржу компанії. Нещодавнє зниження цін на її продукцію свідчить про нестабільність високих цін і може ще більше тиснути на маржу в найближчі роки. У більш реалістичному сценарії, детально описаному нижче, акції мають великий ризик зниження.

PTON має 51%+ мінус, якщо консенсус правильний: Навіть якщо я припускаю, що Пелотона

• Маржа NOPAT зросла до 4.2% (більше ніж у 2 рази від найкращої маржі за всю історію та дорівнює середньому маржу NOPAT Nautilus за 10 років до COVID-19),
• дохід падає на -7% у 2022 фінансовому році (середня точка керівництва),
• доходи зростають консенсусними темпами в 2023 і 2024 роках, і
• дохід зростає на 14% на рік у фінансовому 2025-2028 (майже в 2 рази CAGR промисловості обладнання для домашніх тренажерних залів до календарного 2027 року), потім

акція сьогодні коштує 18 доларів США за акцію, що на 51% менше поточної ціни. Цей сценарій все ще передбачає, що дохід Peloton зросте до 8.8 мільярдів доларів у 2028 фінансовому році, що становить 12% його загального адресного ринку, що дорівнює його частці в TAM у календарному 2020 році.

PTON має 78% мінусів, навіть якщо прибутковість перевищує максимуми COVID: Якщо припустити Пелотона

• Маржа NOPAT підвищується до 3.4% (у 1.5 рази найвища маржа в історії компанії) і
• Дохід зростає на 11% щорічно до 2028 фінансового року

акція сьогодні коштує всього 8 доларів США за акцію, що на 78% менше поточної ціни.

Якщо Peloton не вдасться досягти зростання виручки або підвищення маржі, як я припускаю для цього сценарію, ризик падіння акцій буде ще вищим.

На малюнку 2 порівнюється історичний NOPAT Peloton з NOPAT, який передбачає кожен із вищенаведених сценаріїв DCF.

Малюнок 2: Історичний проти неявного NOPAT Peloton

Дати представляють фінансовий рік Peloton, який триває до червня кожного року

Наведені вище сценарії передбачають, що зміна інвестованого капіталу Peloton дорівнює 10% доходу за кожен рік моєї моделі DCF. Для довідки, річна зміна інвестованого капіталу Peloton становила в середньому 24% доходу з 2019 по 2021 фінансовий рік і дорівнювала 52% доходу за TTM.

Кожен вищезазначений сценарій також враховує недавню пропозицію акцій і наступні отримані грошові кошти. Я консервативно розглядаю цю готівку як надлишок готівки на балансі, щоб створити найкращі сценарії. Однак, якщо вигорання грошей Peloton продовжуватиметься за поточними темпами, компанії, ймовірно, знадобиться цей капітал набагато раніше, а ризик зниження цін на акції ще вище.

Розкриття інформації: Девід Тренер, Кайл Гуске II та Метт Шулер не отримують компенсації, щоб писати про якісь конкретні акції, сектор, стиль чи тему.