Чи вирішує правило про імена SEC проблему «істини в рекламі» з фондами США?

Це правило є кроком у правильному напрямку, але структурні проблеми з етикетками залишаться проблемою

Можливо, через вибух коштів «ESG», що можуть інвестувати, а можуть і не інвестувати у фірмах з низьким вмістом вуглецю або з кращими «S» або «G», SEC видав а нові імена-правило для вирішення проблем маркування взаємних фондів, ETF, закритих фондів, що не зареєстровані на біржі, та BDC (корпорацій з розвитку бізнесу). На мій погляд, фондова індустрія просто величезна і заслуговує на більше досліджень і ефірного часу в управлінських колах, ніж зараз. Сторінка 117 з Правило імен SEC зазначається, що станом на 31 липня 2021 року існувало 10,223 18,588 взаємні фонди (за винятком фондів грошового ринку) із загальними чистими активами приблизно в 2,320 6,447 мільярдів доларів, 736 314 ETF з чистими активами приблизно в 49 598 мільярдів доларів, XNUMX закритих фондів із чистими активами в XNUMX мільярдів доларів і XNUMX UIT (пайові інвестиційні фонди) з чистими активами XNUMX мільярдів доларів. Оце Так!

Давайте почнемо з огляду того, що пропонує правило, перш ніж розглянути його наслідки.

Основні особливості пропозиції нових імен такі:

· 80% правило

Фонди повинні прийняти політику інвестування щонайменше 80% своїх активів відповідно до інвестиційної спрямованості, яку передбачає назва фонду. Нове правило, по суті, поширює старе правило 80% на будь-яку назву фонду з умовами, які вказують на інвестиційну спрямованість з особливими характеристиками. Раніше назви фондів із такими термінами, як «зріст» і «вартість», що означають інвестиційну стратегію, були звільнені від правила 80%. Вже ні. Це позитивний розвиток подій, враховуючи загальну двозначність, пов’язану з тим, що означають ці позначки, питання, яке я підняв раніше.

· Тимчасові виїзди

Відхилення від політики 80% за звичайних обставин допускаються за старим правилом. Нове правило менше дотримується підходу, заснованого на принципах, вказуючи обставини, коли такі відступи прямо дозволені (стосуються надзвичайно великих грошових надходжень або великих погашень, займати позицію в готівці або державних цінних паперах, щоб уникнути збитків через ринкові умови або реорганізацію ) і як скоро необхідно відновити відповідність (30 днів).

· Повідомлення у разі зміни

Фонд повинен надати акціонерам повідомлення принаймні за 60 днів до будь-яких змін у своїй інвестиційній політиці 80%.

· 80% вважають, що це не безпечна гавань

Нове правило стверджує, що дотримання політики 80% не має на меті бути безпечним притулком для істотно оманливих імен. Про це згодом, особливо щодо фондів, що мають індекс.

· Номінальна вартість похідних

Згідно з новим правилом, фонди повинні використовувати умовну вартість, а не ринкову вартість, будь-яких похідних інструментів, які вони мають, щоб перевірити відповідність 80% інвестиційної політики. Я розумію стурбованість SEC, що фонд з боргом на ринках, що розвиваються, може сказати, що інвестує 80% своїх активів у ринки, що розвиваються, але використовує похідні інструменти для отримання значних інвестицій в акції США. Якщо справедлива вартість похідних фінансових інструментів використовується для тесту 80%, фонд пройде цей тест, оскільки справедлива вартість його ставки в США набагато менша, ніж інвестиції на ринках, що розвиваються.

Сказавши це, для мене це все ще звучить дивно. Що якби похідні інструменти використовувалися, наприклад, для ставок на борг ринків, що розвиваються? Ми б задовольнили понад 110% активів у кошику. Чи обов’язково це хороший результат?

Умовна вартість є на порядки більшою за ринкову або справедливу вартість цих похідних інструментів. Отже, ми ризикуємо отримати безглузді результати, якщо розглядати умовні значення. Так, фонди, ймовірно, перестануть спекулювати непов’язаними інвестиціями. Чи ризикуємо ми ненавмисними наслідками зашкодити використанню деривативів в управлінні ризиками? Чи ми повністю розуміємо, чому фонди в першу чергу використовують похідні інструменти? Чи краще це питання управління залишити на розгляд ради фонду? Крім того, чи фонди чітко вказують свою політику щодо використання деривативів у проспекті емісії та мають право на розкриття інформації?

· Закриті фонди

Оскільки інвесторам не вистачає легкого виходу як засобу правового захисту, закритим фондам, що не котуються на біржі, і BDC не дозволяється змінювати свою інвестиційну політику 80% без голосування акціонерів.

· Визначте терміни в назві в проспекті

У проспекті фонду необхідно визначити терміни, які використовуються в назві. Мені подобається ця ідея.

· Звичайне англійське значення

Назва фонду має відповідати звичайним англійським значенням цих термінів або стандартному використанню в галузі. Це теж розумно. Наприклад, очікується, що «Солярний фонд ABC» буде інвестувати в сонячні технології, а не в технологію уловлювання вуглецю, наприклад. Якщо фонд захоче це зробити, йому, можливо, доведеться перейменувати себе на «фонд уловлювання сонячної енергії та вуглецю ABC». Деякі стверджують, що це обтяжливо, але ярлики повинні мати певну цілісність, щоб система працювала і мала довіру.

· Вплив на назви фондів ESG

SEC важче поставився до коштів ESG. Вони визначають «інтеграційні» фонди як суттєво оманливі, якщо назва вказує, що інвестиційні рішення фонду включають один або більше факторів ESG, хоча фактори ESG не є визначальними при виборі інвестицій. По суті, інтеграційні фонди не можуть використовувати термін ESG у своїх назвах. Лише фонди, орієнтовані на ESG, і фонди впливу на ESG. Це значний удар проти принаймні «змивання імен» у дикому світі ESG.

На сторінці 26 правило передбачає, що «фонд XYZ ESG» повинен прийняти інвестиційну політику на 80% для вирішення всіх трьох цих елементів, хоча SEC визнає, що існує кілька розумних способів, щоб політика могла врахувати ці елементи. Це цікава подія, враховуючи надмірний акцент на E в більшості розмов і показників про ESG.

· Звітність перед SEC

Фонду необхідно подати форму в SEC, в якій вказано, які інвестиції, які вони мали, включені до кошика фонду на 80%. Це цікавий спосіб допомогти інвесторам порівняти, що насправді мають два «фонди вартості», враховуючи безліч способів визначення та вимірювання «вартості».

· Запис, чому не 80%?

Фонди, які не застосовують 80% інвестиційної політики, зобов’язані зберігати письмову інформацію про те, чому вони не підпадають під дію цього правила.

Далі кілька коментарів до правила:

1.0 Чи допоможе нове правило маркування?

Правило є хорошим кроком у правильному напрямку, але, на мій погляд, структурні проблеми залишаються. Фонд може заявити, що він дотримується стратегії «базової якості», і 80% його коштів дійсно інвестуються в таку стратегію. Хто стежить за тим, що означає «базова якість»? Нова вимога на основі визначення в проспекті може допомогти, але я не впевнений. Ось приклад того, як Фонд якості ГМО описує свою інвестиційну мету:

GMO прагне досягти інвестиційної мети Фонду шляхом інвестування активів Фонду в основному в акції компаній, які ГМО вважають високоякісними. GMO вважає високоякісною компанією, як правило, компанію, яка має налагоджений бізнес, який забезпечить високий рівень віддачі від минулих інвестицій і буде використовувати грошові потоки в майбутньому, роблячи інвестиції з потенціалом високої прибутковості капіталу або шляхом повернення готівки акціонерам через дивіденди, викуп акцій або інші механізми. Вибираючи цінні папери для Фонду, GMO використовує комбінацію інвестиційних методів і зазвичай враховує як систематичні фактори, засновані на прибутковості, стабільності прибутку, кредитного плеча та іншу загальнодоступну фінансову інформацію, так і фактори оцінки майбутньої прибутковості, капіталу. розподіл, можливості зростання та стійкість проти конкурентних сил. ГМО також може покладатися на методики оцінки, такі як аналіз дисконтованих грошових потоків і співвідношення ціни та прибутку, доходу, балансової вартості або інших фундаментальних показників. Крім того, ГМО може враховувати критерії ESG (екологічні, соціальні та управлінські), а також моделі торгівлі, такі як рух ціни або волатильність цінного паперу або груп цінних паперів. Фонд також може використовувати стратегію, орієнтовану на події, таку як арбітраж злиття».

Цей опис досить широкий, щоб cнад більшістю підходів до інвестування в цілому. Чи нове правило вплине на це, наприклад? Як хтось напевно знатиме, що ГМО інвестував чи ні в «якісні» акції? Чи можна сфальсифікувати цю об’єктивність за допомогою доказів? Можливо, якби ГМО купував акції, які давно не були публічними, це порушило б «установлену» бізнес-ідею, обіцяну в проспекті. Яку вагу надає ГМО перерахованим факторам, таким як минулий прибуток (що це? Минулий прибуток акцій чи бухгалтерський прибуток? Це рентабельність активів чи власного капіталу?), стабільність прибутку та кредитний важіль? Як вони вимірюють і думають про розподіл капіталу, зростання чи майбутню стійкість? Які критерії ESG вони розглядають? На які показники оцінки покладаються більше (DCF чи множники) і коли?

Ви можете заперечити, що це є секретним соусом менеджера фонду, і, як і «покупець остерігайтеся», у нас все добре. можливо. Але це піднімає питання про те, наскільки слід контролювати ринок коштів? Чи можна взагалі перевірити ці твердження? Чи пересуває це відповідальність за управління на раду фонду та/або аудиторів? Аудитори зосереджуються на тому, чи фінансові звіти GMO чи фонду насправді відображають інвестиції, які утримуються, а не обов’язково на тому, чи дійсно інвестиційний процес відображає цілі, обіцяні інвесторам.

Чому б не дозволити фондам робити все, що вони хочуть, доки діє «покупець остерігайтеся»? Чи справді «покупець остерігається» стосується переважної більшості розсіяних роздрібних інвесторів? Я, наприклад, купив фонди на основі їхніх імен, не заглиблюючись у проспект. Наскільки патерналізму чи захисту має прагнути регулятор надати таким роздрібним інвесторам?

2.0 Чи було б розкриття інформації про фонд на відміну від правила 80% кращою реакцією регулятора?

Деякі стверджують, що розкриття інформації було б кращою відповіддю, а не введення правила 80% інвестиційної політики. Я не так впевнений. У нас є розкриття інформації за нинішнього режиму, і це не зупинило поширення сумнівних коштів ESG. Я б стверджував, що ми, як суспільство, занадто покладалися на силу розкриття інформації, щоб забезпечити врядування, оскільки впровадити нормативні правила в політичному процесі стало важче. Неочевидно, що 250-сторінковий проспект, наповнений розкриттям інформації, який є нечітким і повним закону, обов’язково кращий для досягнення кращих соціальних результатів, ніж правило яскравої лінії, наприклад 80% у цьому контексті з розсіяними та неуважними роздрібними інвесторами, які просто надсилають свої 401 (K) механічні внески до взаємного фонду, щоб скористатися перевагами усереднення витрат у доларах.

3.0 Чи приведе правило 80% до більшої стандартизації інвестиційних портфелів фондів?

Інші стурбовані тим, що це правило обмежить вибір, обумовлений ринком, у розподілі портфеля і, отже, призведе до занадто великої однорідності холдингів і обмежить гнучкість для зміни стратегій у відповідь на ринкові події. Я не так впевнений. Нагадаємо, що в нас уже деякий час діє правило 80%. Нова пропозиція просто поширює це правило на інвестиційні стратегії.

Чи спостерігаємо ми велику однорідність в інвестиційних стратегіях фондів, на які вже діє правило 80%? Скільки фондів наразі порушують правило 80%? Я не знаю твердих емпіричних доказів з цього питання. Однак я сумніваюся, що проблема однорідності є великою проблемою. Вимога щодо попереднього повідомлення за 60 днів може бути дещо обтяжливою в цьому відношенні, але тимчасове забезпечення дрейфу, дозволене SEC на 30 днів, звучить як розумний компроміс для вирішення надзвичайних ситуацій, що змінюються на ринку.

4.0 Чи повинна була SEC використовувати історичні доходи для демонстрації мінімальних ризиків певних факторів ризику замість правила 80% активів?

Абсолютно ні, на мій погляд. Будь-хто, хто проводив ці регресії прибутковості фондів за трьома факторами (розмір, ринок до книги, імпульс тощо), скаже вам, що ці бесіди швидко переростуть у статистичний лабіринт, пов’язаний із періодом часу, вибраним для виконання регресії, як точки розриву визначаються, пов’язані з великим або низьким розміром тощо. Простіший тест, заснований на спостережуваних запасах коштів, набагато легше зрозуміти інвестору, а верифікатору — перевірити. Можливо, такі посередники, як Morningstar, можуть запустити ці регресії та повідомити, наскільки сильно названі портфелі окремих фондів щодо розміру, ринку до балансу та інших подібних факторів.

5.0 Нагляд фонду за алгоритмом індексу чи оцінкою?

На сторінці 70 SEC стверджує, що технічна відповідність інвестиційній політиці 80% не вилікує назву фонду, яка суттєво оманлива або вводить в оману. Ця умова особливо цікава в контексті фонду, який слідує за індексом, і якщо базовий індекс містить компоненти, які суперечать назві фонду. Розглянемо фонд, який слідує за індексом S&P ESG. Зверніть увагу на поточні суперечки, пов’язані з Tesla виходить з цього індексу. Індекс лідерів S&P 500 ESG включає Exxon, наприклад. Їхня методологія виключає компанії з викопного палива з відносно низькими показниками S&P ESG. Чи повинен фонд, орієнтований на ESG, який покладається на виключну перевірку запасів викопного палива, утримувати індекс лідерів S&P 500 ESG чи ні?

Зрештою, основним будівельним блоком комп’ютерів, які працюють із грошима, є індекс, який, у свою чергу, спирається на певний алгоритм або оцінку, що використовується для побудови цього індексу. Хто відповідає за керування таким алгоритмом чи оцінкою? Чи дійсно фонд має ресурси для виявлення та усунення невідповідності між його інвестиційною метою та логікою, що лежить в основі індексу чи оцінки, які використовує фонд?

6.0 Як інші галузі вирішують проблеми маркування?

Відступивши трохи назад, варто запитати, як інші домени вирішували проблеми з маркуванням. Мої колеги з маркетингу в Columbia особливо цікавляться цим питанням, і я з нетерпінням чекаю відгуків цієї спільноти щодо нового правила імен SEC.

Сказавши це, я не можу не поцікавитися лабіринтом етикеток «органічних» харчових продуктів або етикеток, які призначаються яйцям у продуктовому магазині. Схоже, що Міністерство сільського господарства США, яке відповідає за дотримання ярлика «органічний». покладатися на ряд державних і приватних сертифікаторів, які конкурують один з одним за сертифікацію етикетки. Хтось справді сертифікує етикетку «ESG Integrated» або «Value», яку зараз використовують фонди? Я так не думаю. Чи варто заохочувати створення такого ринку сертифікаторів? Контролювати етикетку «органічний» досить важко враховуючи складність глобальних ланцюгів поставок і появу іноземних сертифікаторів. Проблема маркування фондів звучить дещо простіше в порівнянні, але вона викликає питання про те, як проводить аудит сертифікаторів, навіть якщо вони з’являться.

Як щодо етикеток на яйцях, таких як «природні», «без клітки», «вільний вигул», «яйця на вегетаріанській дієті», «пасовище», «органічні», «гуманні», «омега-3», «фермерські свіжі, ” чи “без гормонів”? Як ці поліцейські? Я припускаю, що в цьому просторі безлад. сертифікати, за повідомленнями, фермер подає а форму однієї або двох сторінок з мінімальною перевіркою цих заяв у цих формах або без неї. Скарги, пов’язані з маркуванням, зазвичай подають активісти в Міністерство сільського господарства США або FDA (Federal Drug Administration), оскільки USDA регулює м’ясо, птицю та рідкі яєчні продукти, тоді як FDA контролює молочні продукти, рибу та яйця в шкаралупі. Чи існує у нас подібний процес подання скарги щодо неправильно позначених коштів?

Останнім варіантом з оманливими ярликами, звичайно, є судові процеси з боку організацій, що займаються захистом прав тварин, але порушувати та вигравати судові процеси проти добре забезпечених фірм нетривіально. Чи побачимо ми подібний рух проти оманливих ярликів фондів з боку груп захисту інвесторів?

Зрештою, проблема маркування яєць звучить страшно. Я радий, що я переважно веган. Хоча мені доведеться більше думати про пару сніданків з яєчним омлетом щотижня.