Чи досяг піку інтерес інвесторів до фінансової звітності з Enron?

Майже нульові відсоткові ставки протягом більше десяти років, пасивна індексація, розвиток машинного навчання та відсутність бухгалтерських аварій з часів Enron є ключовими причинами зниження інтересу інвесторів до фінансової звітності. Шлях уперед може полягати в тому, щоб зробити кількісні моделі більш інтелектуальними шляхом включення мікроінсайтів, які хороший аналітик може отримати з фінансових звітів.

«Хто більше читає 10-K?»

Мені досить часто задають це запитання, коли я викладаю у своєму класі глибокий фундаментальний аналіз фінансової звітності. Днями я розмовляв з головними інвестиційними директорами державних пенсійних фондів і запитав, хто з них регулярно читає 10-K. Руку підняли близько 10% зібрання, яке налічує близько 60 офіцерів. Це викликає занепокоєння. Ось кілька гіпотез, пов’язаних з тим, чому прохолодний інтерес інвесторів.

«Вільні» гроші після 2008 року завдяки кількісному послабленню

Коли відсоткові ставки близькі до нуля, отримання прибутку наступного року відносно скажімо через 10 років майже однакове. Нижчі ставки також заохочують інвестиції в спекулятивні інвестиції, такі як криптовалюта або акції мемів, такі як AMC. Мій старший колега, Тревор Харріс, зазначає, що «без ставки дисконту фундаментальні показники потенційно менш актуальні». Можна стверджувати, що акції, що розвиваються, мають тенденцію до успіху, коли процентні ставки є низькими порівняно з цінними акціями. Однак навіть для акцій, що розвиваються, аналітику необхідно оцінити бар’єри входу, конкурентну перевагу та цінову силу фірми на основі фінансових звітів.

Ніякого інтересу серед пасивних

Виноска 38 ст запропоновані кліматичні правила SEC перелічує багатотрильйонні групи інвесторів, які наполягають на таких правилах. Список включає Чорної гори, з активами в управлінні (AUM) у розмірі 9 трильйонів доларів на 11 червня 2021 року, коли було запропоновано правило, і ЦЕРЕРА, представляючи мережу інвесторів щодо кліматичних ризиків та сталого розвитку, що представляє AUM у розмірі 37 трильйонів доларів США, CII або Рада інституційних інвесторів із AUM у 4 трильйони доларів США, Асоціація інвестиційних радників з AUM 25 трильйонів доларів, Інститут інвестиційної компанії з 30.8 трильйона доларів, PIMCO з AUM 2 трильйонів доларів, SIFMA (Промисловість цінних паперів і фінансові ринки) з AUM 45 трильйонів доларів США, Global Street Advisors State Street з AUM 3.9 трильйона доларів і Група «Авангард» з AUM у 7 трильйонів доларів.

Це вражаюча кількість вогневої потужності. Коли востаннє така потужна колективна активність виступала за конкретне розкриття та звітування про пов’язані з цим проблеми в 10-K?

Змінилися пріоритети FASB і SEC?

Джек Сісельскі, власник компанії RG Associates, дослідницька фірма та компанія з управління портфелем, стверджувала, що FASB занепокоївся зі спрощенням стандартів бухгалтерського обліку, а не віддавати пріоритет покращенню фінансової звітності на користь інвесторів, особливо враховуючи те, що компанії стали складнішими та більшими, а також інвестують більше в нематеріальні активи.

Кількість виданих Комітетом з цінних паперів і цінних паперів (AAER) (релізів щодо забезпечення виконання бухгалтерського обліку та аудиту), присвячених питанням фінансової звітності та розкриття інформації, також неухильно зменшувалася з часів Enron. А детальний набір даних підтримує Петті Дешоу в Університеті Південної Каліфорнії припускає, що кількість AAER для звітності та розкриття досягла максимуму в 237 у 2004 році. У 2012 році кількість AAER впала до 65. У 2018 році, останньому році, за який надходили дані, SEC видала 73 AAER. Було припущено, що пріоритети SEC у правозастосуванні після Enron та ухвалення Закону Додда-Френка перейшли до контролю за фінансуванням тероризму, а потім до краху іпотеки після 2008 року. Комісар Клейтон під час свого терміну повноважень у 2016-2020 роках, як відомо, зосередитися на «роздрібному шахрайстві». Зараз, здається, акцент робиться на питаннях, пов’язаних з ESG і криптовалютою.

Звичайно, є й інші одночасні розробки які аналітики звинувачують у такій малій кількості AAER, пов’язаних зі звітністю. Чи зменшилась кількість порушень у веденні бухгалтерського обліку та звітності з появою PCAOB? Це важко розслідувати частково через те, що PCAOB не розголошує публічно назви фірм з незадовільними аудитами.

Чи пов’язане з цим зменшення кількості публічних компаній? Майкл Мобуссін, Ден Каллахан і Даріус Майд з Credit Suisse First Boston (CSFB) виявили, що кількість публічно зареєстрованих фірм зменшилася майже вдвічі з 7,322 у 1996 році до 3,671 у 2016 році. Я не впевнений, що ця тенденція до зниження може пояснити меншу кількість AAER. В одному з моїх досліджень, Головні фінансові директори (CFO) припустили, що в будь-який певний період близько 20% компаній керують доходами, щоб спотворити економічні результати. Навіть якщо половина з них є шахрайством, у регуляторів потенційно є набагато більше роботи.

Жодної серйозної бухгалтерської аварії з часів Enron

Джек Чесельскі зазначає, «було менше бухгалтерських трагедій. Власний інтерес, пов'язаний з виявленням і попередженням трагедій, зараз низький. Крім того, я часто виявляв, що інвестори проявляли більший інтерес до фінансового обліку, коли FASB був активним/проактивним. Інвесторів і особливо аналітиків із боку продавців цікавило, як зміни в бухгалтерському обліку вплинуть на їхні моделі прибутків. FASB не лише глибоко пішов у «спрощення», вони також не взялися за проекти, які не такі драматичні, як, скажімо, податки на прибуток у SFAS 109або OPEB зі 106або справедлива вартість у SFAS 157. FASB тепер плавно крутить свої проекти».

Зростання кількісного інвестування

«Інвестори стали монохромними (наприклад, вартість/зростання на основі M/B або співвідношення ринок – баланс і P/E або співвідношення ціни та прибутку) і турбуються про облік лише тоді, коли стає надто пізно», – каже Джек Чесельскі. Наприклад, у відносно великій літературі вказується на викривлення M/B і P/E через неправильну оцінку нематеріальних активів. Великі суми грошей управляються через кількісні моделі, які можуть бути досить спрощеними.

Ciesielski додає: «багато, на кого я знаю, покладаються Оцінка М Бенейша, або Слоуна нарахування щоб переконати себе, що немає ніяких прихисток і немає потреби йти далі». Обидва Ден Банейш та Річард Слоун, академіки, які прийшли з балом М і аномалією нарахування відповідно, є дорогими колегами, яких я дуже поважаю та якими захоплююся. Ймовірно, вони самі визнають, що підсумкові показники, такі як оцінка Беніша та нарахування, пропускають нюанси, пов’язані з бізнесом фірми. Наприклад, нарахування, що збільшують дохід, можуть або означати спотворення прибутків фірми, або природне зростання, що відображається у більших нарахуваннях оборотного капіталу. Квант може спробувати обумовити такі нарахування галасливими проксі-серверами, такими як ті, що покладаються на корпоративне управління, але такі спроби виявити управлінський опортунізм зазвичай не дуже задовільні.

Пранав Гай, генеральний директор Calcbench каже: «Ми спостерігаємо підвищений попит на фінансові дані, отримані нашою машиною, але це автоматизований попит. Двадцять п’ять років тому користувачами були такі люди, як Мері Мікер (або її команда) та/або Ден Рейнгольд із Credit Suisse. Сьогоднішніми користувачами є Aladdin, програмне забезпечення для управління портфелем Blackrock».

Можливо, з цього випливає, що Aladdin менш імовірно буде дбати про заяви SEC або FASB або їх відсутність щодо фінансової звітності. Навіть якщо Ларрі Фінк, генеральний директор, піклується про нюанси фінансової звітності, чи цей інтерес перетвориться на канали, які існують у Blackrock? А які інші кількісні магазини, такі як Citadel, Worldquant або AQR?

Розвиток машинного навчання

Ми живемо у світі, де складність здебільшого вирішується за допомогою програм машинного навчання. Машини не відчувають обмежень основних облікових показників. Такий додаток машинного навчання також не може поставити стратегічні запитання щодо фінансової стійкості бізнесу, які аналітик потенційно може поставити. Дослідницька група одного з найбільших пасивних менеджерів індексів регулярно запускає NLP (обробку природної мови) на 10K і заявах проксі (і прес-релізах, стенограмах конференц-дзвінків тощо). Однак мікроробота, пов’язана з розумінням мозаїки інформації, відображеної у фінансовій звітності, погано масштабується, і, отже, її дуже дорого реалізувати для понад 5000 акцій.

Брак терплячого капіталу

Якщо аналітик не зможе показати, що стратегія, заснована на фундаментальних принципах, може швидко дати альфа-версію, хедж-фонди зазвичай не дуже зацікавлені. Торгівля стала відносно дешевою, оскільки технології, що лежать в основі торгових систем і бірж, розвиваються. Тревор Харріс каже: «Я вважаю, що проблема терплячого капіталу не нова, справа в тому, що ETF і пайові фонди поширилися. Майже нульові транзакційні витрати зробили інвестиції «безвитратними», тому торгівля та короткострокова діяльність поширилися».

диверсифікація

«Інвестори постійно чують, що їх потрібно диверсифікувати. Чим більше вони диверсифіковані, тим меншою є важливість будь-якої конкретної проблеми компанії, наприклад бухгалтерського обліку. Це лише один із багатьох ризиків, які вони диверсифікують», – каже Ваган Джанджигян, головний інвестиційний директор Greenwich Wealth Management, LLC.

Що можна зробити з таким слабким інтересом?

«Я думаю, що єдине, що можна зробити, це зберегти віру. У якийсь момент станеться «бухгалтерська трагедія», яка підкреслить важливість заглядати за цифри», — каже Джек Чесельскі.

Можливо, нам також потрібен спосіб зробити машинні моделі більш інтелектуальними щодо мікроаналізу, над яким багато хто з нас любить працювати, дивлячись на 10K і проксі-заяви. ESG — це абсолютно нова можливість перенести мікронавички, які аналітики розвивають у фінансовій звітності, у сферу, яка вкрай потребує дисципліни в вимірюванні та звітності.