Китайські акції виглядають дешево. Але мисливці за вигідними пропозиціями ризикують програти.

Один чоловік пояснив, що в Китаї мільярд людей. Її економіка невелика, але вона приймає капіталізм і свободу, тому вона неодмінно буде стрімко зростати. Інвестувати туди зараз — це як завчасно придбати акції США.

Це звучало правдоподібно. За рік до заснування фонду чоловік на ім’я Борис Єльцин сів на танк у Москві, щоб кинути виклик комуністичному перевороту жорсткої лінії, і ось так Радянський Союз зник. Менше за десять років до того я виконував у школі вправи, щоб підготуватися до радянського ядерного удару. Світ швидко змінювався.

На його честь,

Eaton Vance Greater China Growth
(тикер: EVCGX) приносить майже 5% прибутку на рік з моменту заснування, тоді як широкий китайський ринок майже нічого не заробив. Але американський ринок повернувся на 10% на рік.

Що пішло не так? Не зростання. Економіка Китаю різко зросла, як сказав оптовик, навіть без капіталізму. Але дослідження, проведені протягом багатьох років, роздули діри в припущенні, що валовий внутрішній продукт і прибутковість акцій тісно пов’язані. Однією з причин є те, що економічні прибутки часто досягаються новими фірмами, які ще не потрапили в руки акціонерів. Інша полягає в тому, що акції в економіках з високими темпами зростання іноді надто дорогі.

Сьогодні американські інвестори вибирають китайські компанії світового рівня, які торгують на американських біржах, і через дворічний відхід багато з них виглядають дешево.

Холдинг Alibaba Group

(BABA), керований даними колос у сфері роздрібної торгівлі, логістики, кредитування тощо, згенерував 89 мільярдів доларів США вільних готівкових коштів за останні п’ять років проти 75 мільярдів доларів США

Amazon.com

(AMZN). Його акції нижчі за їхню дебютну ціну в 2014 році.

Ринкова вартість Alibaba в 168 мільярдів доларів тепер становить невелику частину від 1 трильйона доларів Amazon. Пошуковий гігант

Baidu

(BIDU) отримує 11-кратний прибуток і виробник відеоігор

NetEase

(НТЕС), 13 разів. Розпродаж минулого тижня був «від’єднаний від фундаментальних показників» і «надає можливість», стверджують стратеги JP Morgan у примітці.

Але мені цікаво, чи Китай став непридатним для інвестування. Або, точніше, найкращий розподіл для американських інвесторів дорівнює нулю, на невизначений термін?

Минулого тижня я виклав справу про ведмедя («Китайські акції — це кричуща угода. Не купуйте їх».). Американські депозитарні розписки не дають американським інвесторам прав власності в Китаї, а економічні відносини між двома країнами стають дедалі складнішими. Сі Цзіньпін, найвпливовіший китайський лідер з часів Мао, спровокував останні розпродажі, замінивши дружніх до ринку технічних експертів у своїй керівній групі на «так». Що заважає Сі вжити агресивних дій проти американських інвесторів або компаній, які залучили від них гроші?

Зрештою, китайські ADR базуються на непримиренному лицемірстві. Компанії залучають гроші двома основними способами: позичаючи (облігації) і продаючи частку власності (акції). Китай забороняє іноземну власність у широких секторах своєї економіки. Але його компанії хочуть готівку в США та торгову ліквідність. І американські інвестори, протягом десятиліття майже нульових процентних ставок, були готові майже до всього. Отже, китайські компанії створили офшорні «підприємства зі змінною часткою участі» або VIE, маючи права на скорочення своїх доходів, і продали право власності на них.

Американським регуляторам не подобається ця домовленість, оскільки китайські компанії мають неоднозначну фінансову звітність. Це задумом; Китай розглядає багато бухгалтерських деталей як державну таємницю. Американські законодавці наказали цим компаніям виконати вимоги або виключити з біржі, а Китай каже, що надасть більше фінансової інформації, але є також трирічний період, який компанії можуть використати для створення вторинних лістингів, і деякі зробили саме це в Гонконзі. Ці H акції, як вони називаються, також пропонують ризик VIE, а не справжнє право власності.

А тепер я хотів би провести справедливий розгляд справи. Він надійшов від Джейсона Хсу, відомого дослідника ринку, який став фінансовим менеджером спочатку в США, а тепер у Китаї через Rayliant Asset Management.

«Маятник завжди коливається до крайності», — говорить Хсу про побоювання, що інвестиції США в акції Китаю побудовані на хиткому ґрунті. «Я вважаю, що є надто песимістичне припущення щодо зацікавленості китайської влади в тому, щоб фактично підірвати це та знищити глобальних інвесторів». Однією з цілей Сі є зробити китайський юань глобальною валютою та конкурентом долару США, каже Хсу. Розміщення зброї активів, що базуються на юанях, підірвало б цю мету. «Він би цього не зробив», — каже він.

Хсу каже, що інвестори, які мають можливість продати китайські АДР і купити порівняльні акції Гонконгу, повинні це зробити та зафіксувати будь-які податкові втрати. Alibaba подала заявку на конвертацію своїх вторинних акцій Гонконгу в первинні акції наприкінці цього року, що дасть їй право на участь у програмі Stock Connect, яка пов’язує торгівлю в Гонконзі та материковому Китаї. Хсу очікує більше, оскільки деякі компанії повністю повернуть свої лістинги, випускаючи акції на материку та купуючи акції Гонконгу. «Ця проблема буде вирішена», – каже він. «Це не буде вирішено таким чином, щоб просто пограбувати існуючих акціонерів».

Тим часом UBS зазначає, що китайські акції найдешевші за останнє десятиліття, і що позитивні політичні сюрпризи можуть спричинити різке зростання, але чекають більшої впевненості. Він рекомендує інвесторам дотримуватися 3% ваги акцій Китаю, що дорівнює його частці на світових фондових ринках. І мені все ще незрозуміло, навіщо довгостроковим вкладникам потрібні навіть ці 3%. Американські технічні гіганти падають. Але також Alibaba, яка оголосила про звільнення на тлі падіння доходів і прибутків.

Новим аргументом для Китаю, здається, є те, що про капіталізм і свободу не може бути й мови, але що акції зростають у потенційній конфіскації, і цього теж не станеться. Я віддаю перевагу подачі 30-річної давнини, коли принаймні вона йшла з бутербродом.

Напишіть Джек Хаф на [захищено електронною поштою]. Слідкуйте за ним у Twitter і підпишіться на його подкаст Barron's Streetwise.