Уникайте бізнесу з низьким ROIC на турбулентних ринках: GameStop (GME)

Складне економічне середовище та нестабільні ринки змушують інвесторів уважніше придивитися до основ акцій, якими вони володіють. Як я попереджав на початку року, акції компаній, які дають нижчий прибуток від інвестованого капіталу (ROIC), продовжуватимуть слабшати на ширшому ринку.

Цей звіт присвячений GameStop
GME
(GME), який повернувся в небезпечну зону цього тижня.

Ризик залишає слабкі фірми відкритими

Оскільки ринки використовують підхід до ризику, легкі гроші висихають, а світова економіка постійно стикається з інфляцією, порушенням ланцюга поставок та дефіцитом робочої сили, інвесторам необхідно переоцінити свої портфелі.

У цьому середовищі сильне зростання ринків не задовольняє ринки. Натомість інвесторам слід зосередитися на надійніших фундаментальних показниках: основний прибуток і ROIC. На цьому ринку більше страждають акції компаній з поганими фундаментальними показниками, тому що занадто часто їхня оцінка будується на завищених сподіваннях щодо майбутнього зростання прибутку. Коли історії про зростання і ажіотаж підходять до кінця, ці акції швидко і далеко падають. Просто подивіться на Netflix
NFLX
(NFLX).

Довіряйте послужному списку

76% моїх відкритих виборів у зоні небезпеки та попереджень про IPO впали більше, ніж S&P 500 з початку року (станом на ціни закриття 22 квітня 2022 року). 85% цих вибраних мають негативну прибутковість з початку року (з початку року). На малюнку 1 показана продуктивність моїх відкритих небезпечних зон і попереджень про IPO з початку року. У середньому мої вибірки в зоні небезпеки впали на 26% з початку року порівняно зі зниженням у S&P 500.

Малюнок 1. Вибір небезпечної зони перевершує шорти на турбулентних ринках

Негативні прибутки вказують на зниження курсу акцій, а отже, на виграшний короткий вибір.

Більшість виборів небезпечних зон є особливо небезпечними для володіння, навіть після стрімких падінь у 2022 році, через:

• негативний та/або падаючий основний прибуток
• низький та/або негативний показник ROIC
• негативний вільний грошовий потік (FCF)
• оцінки, які припускають нереальне зростання майбутніх грошових потоків

Нижче я підкреслюю високий рівень ризику у володінні GameStop.

GameStop перевищив показники Short на 31%, може впасти на 68% більше

Я вперше зробив GameStop вибором небезпечної зони в квітні 2021 року, і з тих пір акції впали на 26%, а S&P 500 виріс на 5%. GameStop все ще має падати, враховуючи його погані основи та очікування, закладені в ціну акцій, як я покажу нижче.

Посібник Meme-Stock

GameStop дотримується інструкції зі створення мемів, яку використовують інші компанії, наприклад Tesla
TSLA
, щоб підтримати курс акцій.

Гра №1 – Надмірні обіцянки та недостатня поставка: коли Райан Коен вперше вніс свою частку в GameStop і в кінцевому підсумку взяв на себе роль голови правління, він стверджував, що GameStop стане Amazon.
AMZN
ігор. Результати цієї претензії/стратегії, м’яко кажучи, не виправдали очікувань.

Гра №2 – Оголосити про новий бізнес / Go Crypto: Ринок криптовалют привернув значну увагу і допоміг підтримати ціни на акції інших компаній. Іноді проста згадка про біткойн у прес-релізі або дзвінку про прибутки може призвести до зростання запасів. Після цієї гри GameStop запустила ринок незмінних токенів (NFT), щоб заробити на попиті на криптовалюту/NFT.

Гра №3 – Розділіть акції: у серпні 2020 року Tesla розділила свої акції, і за наступні п’ять місяців її ціна майже подвоїлася. Незважаючи на те, що поділ акцій не вплинув на діяльність бізнесу, GameStop дотримувався подібної гри і оголосив про плани поділу акцій. Нижчі ціни на акції привабливі для роздрібних покупців акцій мемів, особливо для тих, хто розглядає опціони колл, як лотерейні квитки. Однак GME не отримала таких же результатів, як Tesla, оскільки акції торгуються на ~11% нижче, ніж в день оголошення поділу.

Meme-Stock Playbook не виправив поганий бізнес

Незважаючи на зміни в залі засідань і керівних кадрах, GameStop залишається звичайним роздрібним продавцем у все більше онлайновому світі.

Навіть після різкого зростання у 2021 фінансовому році (1 р.), дохід GameStop впав із середньою швидкістю 29% щорічно за останні п’ять років. Основні прибутки впали з 22 мільйонів доларів у 7 фінансовому році до -382 мільйона доларів у 2016 фінансовому році. За останні три роки GameStop витратив кумулятивну суму -321 мільйони доларів у FCF. Між тим, з початку календарного 2021 року GME зросла з 474 доларів за акцію до 2017 доларів за акцію, що свідчить про необгрунтований оптимізм, запечений в акціях.

Малюнок 2: Дохід і основні прибутки GameStop у 2017 фінансовому році

Рентабельність суттєво відстає від конкурентів

GameStop був звичайним роздрібним продавцем, який боровся з труднощами до появи мемів, і зі швидким зростанням електронної комерції, а також все більш оцифрованим характером продажів відеоігор, знову стати конкурентоспроможним завданням буде непросто. Згідно з малюнком 3, маржа чистого операційного прибутку після оподаткування (NOPAT), обороти інвестованого капіталу та ROIC нижчі за своїх основних конкурентів, Best Buy
ДЕНЯ
(ДБЯ), Ціль
TGT
(TGT
GT
), Amazon (AMZN) і Walmart
WMT
(WMT).

Малюнок 3. Прибутковість GameStop займає останнє місце серед конкурентів

Ціна GME буде генерувати в 2.8 рази більше доходу від Activision Blizzard
ATVI

Я використовую своє модель зворотного дисконтованого грошового потоку (DCF). щоб проаналізувати очікування щодо майбутнього зростання прибутку на основі курсу акцій GameStop. Роблячи це, я вважаю, що при 150 дол. США за акцію, GameStop оцінюється так, ніби він негайно зменшить падіння марж і збільшить дохід з нереальною швидкістю протягом тривалого періоду.

Зокрема, щоб виправдати свою поточну ціну, GameStop має:

• підвищити маржу NOPAT до 3% (середній показник за три роки до COVID-19, порівняно з -5% TTM) і
• збільшити дохід на 15% щороку протягом наступних 10 років (в 1.5 рази більше прогнозовані зростання індустрії відеоігор протягом календаря 2027 року)

В цьому сценарій, GameStop отримує понад 24.3 мільярда доларів доходу в 2032 фінансовому році, що в 2.8 рази перевищує дохід Activision Blizzard (ATVI) у 2021 році, що становить 156% від доходу успішного продавця автозапчастин AutoZone
AZO
(AZO), а також майже половину доходу Best Buy у 2022 фінансовому році. Для довідки, дохід GameStop впав на 5% щорічно з 2011 по 2021 фінансовий рік.

У цьому сценарії GameStop також принесе 681 мільйон доларів на NOPAT у 2032 році, що буде в 1.6 рази більше, ніж найвищий показник NOPAT компанії, який був у 2011 фінансовому році.

Існує 39%+ мінус при темпах зростання галузі: У цьому сценарії GameStop:

• Маржа NOPAT підвищується до 3%
• доходи зростають консенсусними темпами у 2023 та 2024 фінансових роках, і
• дохід зростає на 10% на рік з 2025 по 2032 фінансовий рік (трохи вище прогнозованого темпу зростання галузі до календарного 2027 року), потім

акція вартує всього $91 за акцію сьогодні – зниження на 39% до поточної ціни. Якщо зростання GameStop продовжуватиме сповільнюватись або його оборот повністю зупиняється, ризик зниження цін на акції ще вище, як я показую нижче.

Якщо зростання сповільниться до консенсусних темпів, є мінус 68%+: У цьому сценарії GameStop's

• Маржа NOPAT підвищується до 2% протягом трьох років (дорівнює середньому за 10 років),
• доходи зростають консенсусними темпами у 2023 та 2024 фінансових роках, і
• доходи зростають на 6.9% на рік з 2025 по 2032 фінансовий рік (продовження консенсусу 2024 фінансового року), потім

акція вартує всього $48 за акцію сьогодні – зниження на 68% до поточної ціни.

На малюнку 4 наведено порівняння історичного доходу фірми та неявного доходу для трьох сценаріїв, які я представив, щоб проілюструвати, наскільки високими залишаються очікування, закладені в ціну акцій GameStop. Для довідки я також включаю дохід від Activision Blizzard і AutoZone за 2021 рік.

Малюнок 4: Історичний дохід GameStop проти неявного доходу DCF

Розкриття інформації: Девід Тренер, Кайл Гуске II та Метт Шулер не отримують компенсації, щоб писати про якісь конкретні акції, сектор, стиль чи тему.