Зміна у філософії ФРС давно назріла – Частина друга

Цього тижня у мене є короткий твір при НРО відповідаючи на колонку Білла Дадлі в Bloomberg, Що може піти не так для Федерального резерву у 2023 році? Оскільки багато чого може піти не так, ця колонка служить для цього частина друга.

Твір NRO має два основні моменти. По-перше, ФРС має припинити розглядати економічне зростання як ворога. Зростання саме по собі не є причиною інфляції. По-друге, є достатньо доказів для того, щоб ФРС припинила базувати монетарну політику на кривій Філліпса, передбачуваному компромісі між інфляцією та безробіттям.

Це також доводить, що ми, економісти, схильні надто ускладнювати речі.

На щастя, коли я відправляв готовий продукт до NRO, Лоуренс Саммерс зробив усе можливе, щоб довести мою правоту. Від якесь тропічне місцеСаммерс сказав Bloomberg TV, що він у захваті від того, що ФРС нарешті прийняла його точку зору щодо інфляції. Він особливо радий ФРС тепер явно визнає, що це буде «потрібне зростання безробіття, щоб стримати інфляцію», і що «компроміс полягає не між безробіттям та інфляцією, а між безробіттям і рівнем закріпився інфляція».

Вкорінена інфляція зазвичай стосується інфляції, яка триває довше, ніж це було б інакше, оскільки люди очікують, що ціни продовжуватимуть зростати. Можливо, Саммерс має на увазі щось інше, але він суперечить будь-якому розуму та ігнорує незліченні публічні заяви протягом останніх двох років, щоб стверджувати, що ФРС лише зараз починає розуміти важливість управління інфляційними очікуваннями.

Незалежно від того, як я зазначив у статті NRO, зараз існує цілий світ негативного досвіду та доказів щодо цього передбачуваного компромісу між інфляцією та безробіттям. У найкращому випадку між двома змінними може існувати нестабільний короткостроковий обернений зв’язок, який залежить від різних економічних факторів у різний час.

І навіть якщо така залежність існує, це ще не означає, що монетарна політика може її ефективно використовувати. (Скількох власників бізнесу ви знаєте, які звільняють людей оскільки ФРС підвищує цільову процентну ставку? У кращому випадку будь-який наслідок для зайнятості займе час.)

Дотримуючись питання про самі відносини, ось уривок із документ NBER за 2020 рік який намагається дійти до суті «головоломки», де головоломка полягає у загальновизнаній відсутності зворотного зв’язку між безробіттям та інфляцією:

Рівень безробіття знизився з нижче 5 відсотків у 2006-07 роках до 10 відсотків наприкінці 2009 року, а за останні пару років знову впав нижче 4 відсотків. Ці коливання настільки ж широкі, як і будь-які, яких зазнавала економіка США в післявоєнний період. Навпаки, інфляція була такою ж стабільною, як і раніше, з базовою інфляцією майже завжди від 1 до 2.5 відсотка, за винятком коротких нападів нижче 1 відсотка в найтемніші години Великої рецесії.

Цей фрагмент – вершина айсберга. Це не стосується раннього періоду після Другої світової війни (достагфляція) дебати про передбачуваний компроміс, і це не торкається інфляції »наполегливість” дебати. Це останнє питання стосується того факту, що для принаймні період Великої поміркованості, було неможливо використовувати безробіття – чи будь-яку іншу макрозмінну – покращити прогноз інфляції, Найкращим способом прогнозування інфляції було використання «наївний прогноз», який говорить, що «на будь-яку дату інфляція буде такою самою протягом наступного року, якою вона була протягом минулого року».

Ніщо з цього не є секретом, і моя частина NRO посилання на інші дослідження та заяви офіційних осіб ФРС, які визнають ці проблеми. (Для тих, хто цікавиться, як використовувати модель, щоб продемонструвати це is обернена залежність, ось документ NBER за 2013 рік.)

Більш практична проблема з грошово-кредитною політикою – ту, яку я залишив поза увагою частини NRO, хоча стаття Білла Дадлі чудово це демонструє – стосується вимірювання загального рівня цін. Дадлі стверджує, «Інфляція цін на товари, ймовірно, буде нижчою за свою основну тенденцію в 2023 році», і ФРС доведеться зосередитися на тому, щоб «контролювати інфляцію послуг».

Проблема полягає в тому, що ФРС може лише спробувати уповільнити зростання кредитування всієї економіки. Таким чином, на практиці виконання припису Дадлі вимагало б подорожчання кредиту все (і позбавляючи людей роботи) в надії, що ціни в секторі послуг впадуть.

Цей сценарій дуже схожий на той, з яким зіткнулася ФРС інфляція почала зростати в квітні 2021 і з чим зіткнулося кінець 2022 року. А саме, лише кілька категорій витрат часто спричиняють основну частину загального зростання цін. Це явище фактично змусило ФРС намагатися уповільнити загальний потік кредитів в економіці, оскільки, наприклад, ціни на бензин були надзвичайно високими. І це очевидна проблема.

Принаймні так повинно бути. але багато економістів, включаючи Дадлі, здається, добре притискують все це кредиту в надії, що це вплине лише на ті галузі з надзвичайно високими стрибками цін.

Немає жодних підстав вважати, що цей підхід спрацює, особливо в короткостроковій перспективі, особливо в тих випадках, коли пандемічна політика спричинила зміни цін. ФРС просто не має особливо хороших повноважень встановлювати ціни для окремих галузей. Грошово-кредитна політика є грубим інструментом, і вона безсила перед обличчям змін цін, спричинених шоком пропозиції.

Позитивним моментом є те, що цей недавній епізод інфляції демонструє багато причин, чому ФРС взагалі не повинна орієнтуватися на ціни.

Навіть прихильники інфляційного таргетування повинні визнати, що таргетування короткострокових коливань цін на енергоносії чи в секторах послуг чи продуктів харчування не дорівнює таргетуванню інфляції. Проведення грошово-кредитної політики на основі таких змін не має сенсу ні теоретично, ні емпірично, і воно суперечить поточному публічному перекладу свого мандату ФРС. (ФРС називає рівень цін «широка міра ціни товарів і послуг, які купують споживачі»).

ФРС досягла б набагато кращих результатів, якби проводила політику, засновану на деяких із цих ідей. Наприклад, результати політики були б кращими, якби ФРС скорегувала свою позицію на основі ідеї, що зростання має НЕ викликають інфляцію, рівень цін Повинен падіння, коли цього вимагають умови, слід посилити монетарну політику уникати під час негативних шоків пропозиції, і все, що монетарна політика може регулярно робити, це впливати на довгострокову перспективу номінальний значення економіки.

Такий вид зміни міг би вимагають від ФРС бути більш пасивним, тому є сенс, що ФРС чинить опір переходу до таких рамок.

А тим часом відповідь на запитання Білла Дадлі – Що може піти не так для Федерального резерву у 2023 році? – залишається «все».