5 причин, які викликають біль на боргових ринках EM

У 2021 році інвестори з фіксованим доходом зазнають серйозних збитків. Для багатьох власників боргових зобов’язань на ринках, що розвиваються, ситуація була ще гіршою. Борг EM є одним із найгірших класів активів цього року. ІнвескоIvz
Emerging Markets USD Sovereign Bond ETF (PCYPCY
) різко впав на 30% з початку року, а ETF VanEck JP Morgan EM Local Currency Bond ETF (EMLCEMLC
) впав майже на 16%. Дуже небагато емітентів державних боргових зобов'язань були врятовані.

Кілька сил змовилися, щоб завдати такого широкого болю.

Вищі процентні ставки в США

Частково в цьому винні прибутковості облігацій США. Короткострокові та довгострокові процентні ставки різко зросли у відповідь на посилення інфляційного тиску. Облігації казначейства США служать ринковим орієнтиром, при цьому дохідність облігацій інших суверенних емітентів котирується як спред до державних облігацій США. Однією з причин того, чому деномінований у доларах борг ринків, що розвивається, є нижчим від боргу в місцевій валюті, є серйозна резервна дохідність казначейських облігацій.

Прибутковість 10-річних облігацій у США у 2022 році зросла більш ніж удвічі, підвищившись з 1.5% до понад 3%, що спричинило збитки для власників державних, корпоративних та іпотечних цінних паперів. Bloomberg Barclays Aggregate Bond ETF (AGGAGG
) впав більш ніж на 10% з початку року. Значну частину втрат для боргових інвесторів у EM спричинила зміна процентних ставок у США.

Негативний вплив зміцнення долара США

Зростання прибутковості американських боргових зобов’язань, а також потоки надійних гаваней привернули іноземних інвесторів до активів у доларах США. Цього року долар зміцнився відносно майже всіх валют і торгується поблизу максимуму за кілька десятиліть. Як наслідок, валюти багатьох розвинутих ринків і ринків, що розвиваються, коливаються поблизу своїх історичних мінімумів.

Хоча це має бути добре для тих економік, які орієнтовані на експорт, це також призводить до інфляції, оскільки імпортні товари стають дорожчими. Спіраль спаду валюти викликає особливе занепокоєння для інвесторів у доларові облігації, випущені на ринках розвитку.

Центробанки EM відреагували на надлишковий тиск жорсткішою монетарною політикою, щоб усунути вплив слабших валют на внутрішні ціни. Крім того, швидке ослаблення валют і висока волатильність валют можуть спричинити значні зрушення в економіці та підірвати фінансову та політичну стабільність.

Економічне зростання має тенденцію до зниження

У розвинених країнах і країнах з ринковою економікою, що розвивається, спостерігається уповільнення. Побоювання рецесії чинять знижувальний тиск на ціни на сировину, особливо на промислові метали, такі як мідь. Багато країн з ринковою економікою, що розвивається, все ще орієнтовані на експорт і дуже чутливі до змін у темпах зростання та вартості товарів.

Навіть якщо перспективи зростання погіршилися, центральні банки, швидше за все, продовжать цикли підвищення ставок, перемістивши монетарну позицію глибше в територію скорочення. Ціни на товари зросли після вторгнення Росії в Україну, але більшість згодом повернулися до довоєнного рівня або впали ще нижче через очікування уповільнення глобального попиту.

Погіршення умов торгівлі через зниження експорту для деяких країн EM часто призводить до слабкості валютного ринку, що сприяє підвищенню інфляції, спонукаючи центральні банки реагувати підвищенням процентних ставок. Активи EM – боргові та акціонерні – зазвичай працюють краще, коли світова економіка розвивається, а не скорочується.

Розширення глобального кредитного спреду

Існує не лише процентна ставка боргу, а й кредитна складова. На відміну від державних облігацій США з рейтингом AAA, боргові зобов’язання більшості країн EM мають рейтинг низького інвестиційного рівня (BBB) ​​або високодохідного (BB або нижче).

У світі, де розподільники капіталу переходять від одного класу активів до іншого в пошуках найбільшої прибутковості за найменшого ризику, облігації EM постраждають від розширення кредитного спреду. У нещодавньому звіті Barclays для інституційних інвесторів наголошується, що відносні оцінки за терміном погашення та відповідними рейтингами аналогів у США все ще не привабливі. Вони зазначають, що в історичному плані облігації інвестиційного рівня в EM є багатими порівняно з корпоративними облігаціями США, а борг із високим прибутком у EM не виглядає таким дешевим для аналогів у США. У той час як облігації EM перевищили ціну, все інше також.

Підвищений геополітичний ризик

На ринках завжди будуть геополітичні ризики. Інвестори враховують ці ризики при оцінці фінансових активів. Коли інвесторів дивує щось, чого вони не бачили, коли відбувається різке зростання волатильності. Прикладом є вторгнення Росії в Україну. Ризики конфлікту зростали, але мало хто з аналітиків та інвесторів думав, що конфлікт розростеться настільки швидко й настільки, що спричинить глобальну енергетичну кризу.

Карти міжнародної торгівлі перемальовуються, і результат матиме тривалий вплив на економіку та геополітику країн EM. Інвестори краще справляються з ризиком, ніж з невизначеністю. Зараз невизначеність ситуації в Росії породила величезний діапазон можливих наслідків, і інвестори вимагають більшої премії за ризик, щоб врахувати потенційні негативні та «хвостові» наслідки. Борг EM, особливо з країн, які безпосередньо постраждали від війни, надзвичайно вразливий до таких непередбачуваних сил.

Волатильність на ринку процентних ставок США

Неявна волатильність на ринку казначейства США, виміряна індексом MOVE, піднялася до найвищого рівня з часів паніки, спричиненої пандемією навесні 2020 року. Рекордний рівень неявної та усвідомленої волатильності перекинувся на облігації ринків, що розвиваються, викликаючи інвесторів вимагати більших премій за ризик.

За даними Barclays, несприйнятливість до ризику, відтік капіталу та волатильність курсів і курсів валют спричинили місячну реалізовану волатильність на 10-річних місцевих боргових ринках EM (як виміряно за вибіркою з 13 країн) майже вдвічі вище, ніж волатильність казначейства США. . Цей рівень близький до піку ранніх стадій пандемії. Barclays стверджує, що саме коливання ставок у США, а не рівень дохідності казначейських облігацій США спричиняють напругу на ринку цінних паперів з фіксованим доходом.

Потрясіння на борговому ринку ринків, що розвиваються, можна висвітлити, розглянувши декілька країн більш детально:

Ukraine

Проблеми України очевидні: вторгнення Росії обмежило торгівлю, порушило повсякденне життя та зруйнувало економічне зростання. Ситуація настільки жахлива, що країна прагне відстрочити виплати зовнішнього боргу. Київ хоче домовитися з власниками облігацій до 15 серпня про заморожування виплат на два роки.

Власники облігацій відмовилися від своїх активів, зробивши Україну одним із найгірших емітентів державного боргу в доларах США. Україна має близько 25 мільярдів доларів непогашеного зовнішнього боргу, тому вона є значним емітентом. Її доларові облігації з погашенням у 2028 році мають прибутковість 58% і торгуються приблизно по 20 центів за долар, що нижче від номіналу до вторгнення Росії в лютому. Незважаючи на міжнародну підтримку, очікується, що власники українських боргових зобов'язань під час реструктуризації значно скоротяться.

Колумбія

Ринок облігацій Колумбії постраждав від обрання лівого уряду та його планів ліквідувати нові розвідувальні роботи з нафти. На сиру нафту припадає понад 30% експорту країни. Президент Петро також прагне розширити соціальні програми та запровадити вищі податки для багатих. Інвестори також проголосували, збиваючи ціни на облігації в місцевій валюті та долари США.

Ціна 7.25% облігацій у місцевій валюті з погашенням у 2050 році впала з 86.1 на початку року до поточної ціни 57.1, залишивши власників облігацій з від’ємною прибутковістю 33%. Дохідність облігацій 2050 року становить 13% порівняно з 8.5% у січні. Іноземні інвестори почуваються ще гірше. Колумбійський песо втратив 6% своєї вартості до долара США. Слабка валюта та інфляція, що наближається до 10%, спонукали центральний банк підвищити процентні ставки на 150 базисних пунктів наприкінці червня.

Облігації Колумбії, номіновані в доларах США, подешевшали через зростання процентних ставок у США та розширення кредитних спредів. Купонна облігація з рейтингом BB у розмірі 6.125% у доларах США зі строком погашення в 2041 році впала до 78 центів за долар порівняно зі 103 центами в січні. Прибутковість цієї облігації зараз становить 8.5%, порівняно з 5.85%. Власники з початку року втратили 21% від ринкової оцінки.

Колумбійський борг страждає з усіх боків: уповільнення темпів зростання, політичні потрясіння, сильний долар і загальне збільшення премії за кредитний ризик.

Угорщина

Угорщина має один із найгірших у світі ринків облігацій у місцевій валюті. Fitch назвало її однією з найбільш вразливих європейських країн через вплив російського газу. Країна має низький рівень валютних резервів, а рахунок поточних операцій розширився. Базова інфляція зросла до 13.8% у річному вимірі в червні, що спонукало центральний банк підвищити процентні ставки на 200 базисних пунктів до 9.75% на початку цього місяця. Триваюча суперечка з ЄС щодо питань верховенства права загрожує майбутньому фінансуванню. Знецінення форинта призвело до втрати вартості на 15% відносно долара США. Зрозуміло, що на даний момент для Угорщини є багато перешкод.

Економічна та політична невизначеність змусила інвесторів облігацій бігти. 3% облігації в місцевій валюті 2041 року впали з 78 центів за долар до 51 цента цього року. Поворот у настроях вимагає стабілізації форинта та вирішення енергетичної кризи, яка мучить всю Європу.

Інвестори в державний борг EM зализують свої рани, чекаючи змін у зовнішньому середовищі, яке спричинило спустошення на ринку облігацій. Коли ці сили зменшаться, зменшаться й тиски на ЕМ.